投資要點
營收規模快速增長，費用前置影響利潤增速：2023 年公司營收80.9 億元，同比+95%，歸母淨利潤爲9.1 億元，同比+6%，扣非歸母淨利潤爲8.6 億元，同比+8%；2023Q4 營收29.8 億元，同比+163%，歸母淨利潤2.0 億元，同比+14%，扣非歸母淨利潤約1.95 億元，同比+20%；2024Q1 營收22.2 億元，同比+92%，歸母淨利潤爲2.6 億元，同比+18%，扣非歸母淨利潤爲2.2 億元，同比+14%，利潤增速不及收入增速主要系研發、擴產等費用支出增加，收入確認與費用存在錯配。我們認爲後續隨着HJT 設備加速驗收，利潤有望快速增長，我們預計2023Q4 公司HJT 整線驗收約6 條，對應3.6GW，按照3.7 億元/GW，對應收入約13 億元，佔營業收入比重約44%；2024Q1 公司HJT 整線驗收約8 條，對應4.8GW，按照3.7 億元/GW，對應收入約18 億元，佔營業收入比重約81%。
24Q1 高毛利的HJT 收入佔比提升，盈利能力環比Q4 有所回升：2023 年公司毛利率爲30.5%，同比-7.8pct；銷售淨利率10.8%，同比-9.1pct，期間費用率19.3%，同比-0.8pct，其中銷售費用率爲8.2%，同比+0.9pct，管理費用率（含研發）爲11.9%，同比-3.2pct，財務費用率爲-0.8%，同比+1.6pct。2023Q4 毛利率爲27.1%，銷售淨利率6.9%，2024Q1毛利率爲30.9%，銷售淨利率爲10.8%，主要系Q1 高毛利率的HJT 收入確認比例高於絲印設備，相較於2023Q4 有所回升。
合同負債&存貨高增，發出商品佔比高：截至2023 年末，公司存貨爲108 億元，同比+102%，其中發出商品約72.8 億元，佔比約67.5%，合同負債爲84.6 億元，同比+96%。
2023 年經營性淨現金流爲7.6 億元，同比-12%；2024Q1 經營性淨現金流爲0.1 億元，同比-98%，主要系訂單增長較多，導致備庫物料增加，特別是定製化物料、長交期物料以及進口物料的採購額大幅增加。
邁爲具備HJT 整線供應能力，強者恒強：2023 年HJT 新進入者數量持續高增，我們預計傳統大廠在2024 年開始大規模擴產，對於跨界的新玩家而言，若HJT 實現盈利即佈局HJT 獲得成功，而頭部企業尤其是具有大量TOPCon 老產能的，HJT 單瓦淨利潤或投資回報不低於TOPCon，才會選擇佈局HJT。邁爲股份的高市佔率有望保持，我們預計公司2023 年HJT 新簽訂單約35GW，市佔率70%+。
邁爲積極佈局顯示&半導體封裝設備：（1）顯示（OLED&MLED）：2017 年起邁爲佈局顯示行業，推出OLED G6 Half 激光切割設備、OLED 彎折激光切割設備等；2020 年公司將業務延伸至新型顯示領域，針對MiniLED 推出晶圓隱切、裂片、刺晶巨轉、激光鍵合等全套設備，針對MicroLED 推出晶圓鍵合、激光剝離、激光巨轉、激光鍵合和修復等全套設備爲MLED 行業提供整線工藝解決方案。（2）半導體封裝：公司推出半導體晶圓激光開槽、激光改質切割、刀輪切割、研磨等裝備的國產化，並聚焦半導體泛切割、2.5D/3D 先進封裝，提供封裝工藝整體解決方案。
盈利預測與投資評級：考慮到設備驗收節奏，我們下調2024-2025 年的歸母淨利潤爲15.24/22.77 億元，前值爲19.56/30.38 億元，新增2026 年歸母淨利潤預測爲28.83 億元，對應當前股價PE 爲19/13/10 倍，維持“買入”評級。
風險提示：下游擴產不及預期，新品拓展不及預期。