投資要點：
24Q1 收入同增52.03%，歸母淨利潤同增136.01%。公司披露23 年年報及24 年一季報：23 年公司實現營收17.21 億元，同比-12.90%，受外銷市場激烈競爭疊加海外客戶去庫存影響，整體銷售下降；歸母淨利潤0.45億元，同比-74.69%；實現扣非歸母淨利潤0.18 億元，同比-88.49%。24Q1公司實現營收4.99 億元，同比+52.03%；實現歸母淨利潤0.43 億元，同比+136.01%；實現扣非歸母淨利潤0.10 億元，同比+8.28%。公司扣非淨利潤下降主要系：1）外銷收入下降，低產能利用率，製造費用比例提升，導致綜合毛利率下降；2）23 年兩家收購的子公司計提商譽減值；3）新投建項目未投產或產能未完全釋放，前期投入固定費用增加；4）24 年公司發行可轉債財務上應計利息費用等因素所致。
生物降解制品增值增效，業務佔比成倍提升。分產品來看，23 年塑料製品實現營收13.01 億元，同比-21.53%，佔營業收入比重-8.32pct 至75.59%；生物降解制品累計銷售2.62 億元，佔營業收入比重+8.15pct 至15.24%；植物纖維製品累計銷售9392 萬元，業務佔比爲5.46%，同比+0.92pct；紙製品及其他實現營收6387 萬元，佔營收比重下降0.76pct 至3.71%。外銷貿易結構調整不改降解制品發展路徑，限塑降塑勢在必行，可降解制品業務佔比增速顯著。
亞洲市場高增，內銷高成長“平分秋色”。受海外去庫存影響，外銷訂單減少，內銷佔比提升。23 年公司外銷同比-35.21%，業務佔比下降19.76pct至57.40%；內銷較去年同期+62.50%，佔營收比重增長至42.60%。從海外不同地區營收方面來看，北美仍爲公司海外重點市場，其中北美/歐洲/大洋洲/亞洲（除中國大陸以外），23 年分別實現營收7.44/1.54/0.49/0.30 億元，分別同比-37.40%/-37.30%/-15.70%/+126.79%。
規模效應減少，費用攤銷增加，毛利率下滑。23 年公司整體毛利率-3.01pct 至19.23%。分產品看，塑料製品23 年毛利率爲20.01%，較去年同期-2.69pct；生物全降解制品毛利率爲18.27%，同比-5.12pct。分銷售模式看，2023 年內銷毛利爲14.25%，同比-2.32pct；外銷毛利率爲22.93%，同比-0.98pct。
盈利預測與投資建議：外銷利空因素出盡，海外訂單修復，24Q1 業績增速顯著，基於24Q1 業績，我們調整公司24-25 年盈利預測，預計公司24-26 年歸母淨利潤分別爲1.81/2.06/2.59 億元（原值預測值爲1.54/1.89 億元），對應當前股價PE 分別爲21/19/15 倍。考慮到公司在生物降解賽道的領先優勢, 外銷修復，以及公司與國內市場的深度合作持續強化，合理給予其24 年26 倍PE，對應目標價24.44 元，維持“買入”評級。
風險提示
海外需求恢復不及預期風險；產能投放不及預期；原材料價格波動；匯率風險；業績不達預期對估值溢價的負面影響風險；市場競爭風險。