東興證券股份有限公司劉田田,劉雪晴,魏宇萌近期對中國中免進行研究併發布了研究報告《23年業績穩健增長，口岸免稅恢復可期》，本報告對中國中免給出增持評級，當前股價爲71.93元。
中國中免(601888)
事件：公司發佈2023年年度報告和2024年一季度報告，公司2023年全年實現營業收入675.4億元，同比增長24.08%，實現歸母淨利潤67.14億元，同比增長33.46%。公司2024年Q1實現營業收入188.07億元，同比下降9.45%，實現歸母淨利潤23.06億元，同比增長0.25%。
2023年離島免稅穩健增長仍爲營收第一大支柱，出境遊市場持續復甦。海口海關數據顯示，全年共監管離島免稅購物金額437.6億元，同比增長25.4%，其中購物人數同比增長59.9%，人均購物金額同比有所下降，量的貢獻大於價。公司在海南地區共實現營收396.5億元，同比增長14.25%，略低於行業平均水平。分公司來看，三亞市內店、海口免稅城和海免公司分別實現營收283.6、68.38和49.2億元。公司離島免稅收入佔比總營收58.7%，仍爲營收貢獻的第一大支柱。根據海南省政府工作報告數據12家離島免稅店全年總銷售額580.9億元，估算得到公司在海南市場的市佔率約爲7成，仍爲行業的絕對龍頭。國家移民管理局數據顯示，2023年我國出入境人員4.24億人次，同比上升266.5%，恢復至2019年的63%。口岸免稅渠道持續復甦，日上上海全年實現營收178.2億元，同比增長26%。但目前出境遊仍處於恢復通道，尚未恢復至疫情前水平，口岸免稅仍有較大恢復空間。
收入結構的調整帶來毛利率改善，補充協議簽署拉高銷售費用率。隨着國內遊和出境遊客流持續恢復，2023年毛利率較高的免稅業務佔比提升18.23pct.至66.4%，拉動公司整體毛利率上升3.43pct.至31.82%。在機場客流逐步恢復的背景下，本着雙方合作共贏的原則，公司與首都機場、上海機場簽署補充協議，導致銷售費用同比增加6.54pct.至13.95%，管理費用率和財務費用率略有下降，公司整體淨利率水平小幅下降至10.76%。預計機場客流的持續恢復或帶來銷售費用率的提升，但同時也會正向促進毛利率的提升，公司盈利能力有望整體保持穩健。
2024年Q1離島免稅銷售疲軟帶來營收表現較弱，但利潤端相對較爲堅挺。2024年Q1海口海關共監測離島免稅購物金額爲127.6億元，同比下降24.46%，在去年同期高基數下表現較爲疲軟。估計公司離島免稅銷售表現也較爲一般，口岸免稅逐步恢復或在營收層面有一定彌補。24年Q1毛利率進一步提升至33.31%，由此拉動銷售淨利率提升至12.95%，環比23年底提升了2.19pct.，在營收表現較弱的情況下淨利潤實現小幅增長。
品牌引進和渠道建設持續推進，爲中長期發展奠定基礎。公司23年海南區域新增177個國內外知名品牌，並對標一線品牌運營及服務標準開展“S店”項目，持續推進品牌引進及高效運營。渠道建設方面，三亞國際免稅城一期2號地商業部分已開業運營，三期完成建築方案設計及土方施工；海口國際免稅城項目，地塊一實現主體結構封頂，地塊二（悅領灣項目）實現集中交付，地塊三（悅斕庭項目）實現竣工驗收，其他地塊按計劃有序推進中。公司持續推進海外渠道建設，成功獲取柬埔寨暹粒吳哥國際機場免稅店經營權並實現開業，中標新加坡樟宜機場麒麟精品店經營權等。公司在高端品牌引入和渠道拓展發力，在鞏固國內競爭優勢的基礎上向海外渠道拓展，爲中長期發展奠定基礎。
盈利預測及投資評級：我們預計公司2024-2026年淨利潤分別爲79、94.8和107.3億元，對應EPS分別爲3.82、4.58和5.18元。當前股價對應2024-2026年PE值分別爲19、16和14倍。看好公司作爲免稅龍頭的長期發展，但考慮到消費整體復甦較弱以及離島免稅銷售受阻影響公司短期業績表現，調低公司評級爲“推薦”評級。
風險提示：免稅銷售疲軟，離島免稅競爭加劇，出入境恢復不及預期。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，廣發證券孟鑫研究員團隊對該股研究較爲深入，近三年預測準確度均值爲79.99%，其預測2024年度歸屬淨利潤爲盈利81.25億，根據現價換算的預測PE爲18.3。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有31家機構給出評級，買入評級24家，增持評級7家；過去90天內機構目標均價爲102.19。
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