投資要點：
中特轉債（127056.SZ）：
AAA 級，債券餘額50 億元，佔發行總額99.99%，剩餘期限3.84 年。最新收盤價108.62 元，轉股溢價率65.65%，純債溢價率7.78%，YTM 0.29%。
正股：中信特鋼（000708.SZ）：
最新總市值778 億元，央企（第一大股東佔比75.05%），全球鋼種覆蓋面大、品種全類別多的精品特鋼生產基地，主要產品齒輪鋼、軸承鋼、彈簧鋼等廣泛應用於汽車、電力、機械製造及航海航空航天等領域。2023 年營收同比+15.9%，歸母淨利潤同比-13.8%，最新PE TTM 15.0x，股息率3.62%。
中特轉債主要看點：
YTM > 0，具備債底支撐：中特轉債絕對價格較低，YTM>0、純債溢價率不高，央企背書、AAA 評級，債底支撐強。
正股龍頭地位穩固，優勢持續提升：中信特鋼是我國特鋼領域一家獨大的龍頭企業。2023 年2 月控股天津鋼管，產能提升至2000 萬噸。同時，股東中信泰富完成控股南鋼，集團特鋼板塊產能超3000 萬噸，龍頭優勢再度提升。2023 年公司“兩高一特”銷量同比+37%，並重點培育了80 餘個“小巨人”項目（細分市場冠軍），相關銷量突破668 萬噸。
毛利率回升可期：2023 年毛利率下滑，並表天津鋼管是重要因素。並表以來，天津鋼管利潤3.4 億元，但淨利率僅2%，對公司整體形成拖累。天津鋼管Q124 已實現扭虧爲盈，公司後續將持續優化其品種結構、壓降有息負債、提升在油氣石化業高端產品份額，整體盈利能力回升可期。
業績穩健、股息支付率高：中特下游覆蓋面廣且主要爲客戶提供高度定製化服務，成本傳導能力強，具備相對抗週期能力。2023 年報披露擬向全體股東每10 股派現金5.65 元（含稅），股息支付率49.8%，已連續第5 年保持50%左右的現金分紅。
投資建議與轉債合理估值推導
基於山證可轉債估值模型，假設正股股價不變、不考慮下修，我們認爲中特轉債合理估值與當前市價大致相當。但目前市場環境，我們認爲高股息行情或延續，正股股價提升或爲轉債帶來更大向上彈性，提請關注。
風險提示：轉股溢價率較高，市場需求不及預期，子公司運營低於預期等