事件：
2024 年4 月24 日，公司發佈2023 年年度報告和2024 年第一季度報告。2023 年公司實現營業收入5.87 億元，同比下降16.86%；實現歸母淨利潤0.69 億元，同比下降75.08%；實現扣非歸母淨利潤0.32 億元，同比下降83.97%。2024 年Q1 公司實現營業收入1.54億元，同比增長16.64%；實現歸母淨利潤1,689 萬元，同比增長36.66%；實現扣非歸母淨利潤1,353 萬元，同比增長126.08%。
2023 年業績符合預期，收入和利潤階段性承壓。
2023 年業績符合預期，收入和利潤與2024 年2 月發佈的業績快報基本相符。從收入端來看，2023 年公司營業收入出現一定程度的下滑，主要是受到宏觀經濟環境波動、生物醫藥投融資環境趨緊、行業競爭加劇等因素的影響，如果剔除2022 年同期核酸檢測用磁珠產品收入的影響，預計2023 年營業收入同口徑同比下降7.59%。分業務來看，2023 年公司生物醫藥領域實現營業收入5.45 億元，同比下降7.65%；其中，公司核心主業色譜填料和層析介質產品實現營業收入4.09 億元，同比下降9.52%；蛋白層析系統及配件實現營業收入0.60億元，同比下降25.73%；液相色譜柱及樣品前處理產品實現營業收入0.58 億元，同比增長26.93%；體外診斷業務營業收入同比大幅下滑93.42%，主要是因爲核酸檢測用磁珠產品的銷售收入基本歸零。
從利潤端來看，2023 年公司淨利潤下滑幅度較大，主要是受到研發投入加大、股權激勵支付費用攤銷、一次性投資收益、賽譜儀器商譽減值等因素的影響，如果剔除股份支付費用攤銷和2022 年同期收購賽譜儀器的投資收益等兩項因素的影響，2023 年公司預計實現歸母淨利潤1.62 億元，同比下降41.90%，預計實現扣非歸母淨利潤1.25億元，同比下降50.46%。
2023 年Q1 收入端轉正，利潤端明顯改善。
2024 年Q1 公司業績表現開始回暖。從收入端來看，2024 年Q1 公司營業收入同比實現增長16.64%，其中2024 年3 月福立儀器開始並表，3 月貢獻營業收入1,388 萬元，如果剔除並表影響，2024 年Q1 公司營業收入內生同比增長6.1%。分業務來看，2024 年Q1 公司主業色譜填料和層析介質同比增長約11.1%，分析耗材業務同比增長約27.3%，蛋白層析儀器業務仍出現較大幅度的下滑。從利潤端來看，隨着收入端的轉正，2024 年Q1 公司歸母淨利潤和扣非淨利潤同比實現高增長，2024 年Q1 股份支付費用攤銷金額依然高達2,528 萬元，但是同比2023 年Q1 減少855 萬元，隨着後續攤銷費用逐漸減少，預計利潤端的改善將會更加明顯。
透過客戶數量和客戶結構，觀察“賣水人”景氣度。
我們認爲，色譜填料和層析介質作爲生物醫藥行業的配套產業鏈，其需求景氣度與下游的客戶數量和客戶結構高度相關， 2023 年公司客戶數量不斷增多，客戶結構不斷優化，高景氣度可期。
（1）戰略儲備客戶增多：從客戶數量來看，2023 年公司色譜填料和層析介質產品銷售客戶數量769 家，同比增加158 家，公司與昭衍生物、康方藥業、金賽藥業、金斯瑞、凱萊英、甘李藥業、東曜藥業、天鏡生物、智翔金泰、百利多特、鯤鵬生物等重要客戶簽署戰略合作協議，2023 年來自簽約戰略客戶的銷售金額約1.7 億元，佔色譜填料業務收入約42%。根據發展規劃，2024 年公司將繼續全面深化戰略客戶合作關係，爭取全年新增5 家以上創新藥戰略客戶，來自戰略客戶的銷售額佔色譜填料全部業務收入的比重提升到50%以上。
（2）中後期項目佔比提升：從項目階段來看，2023 年應用於生產或三期臨床項目的色譜填料和層析介質產品實現銷售收入約2.57 億元，佔比達到62.84%，同比增加4.4pct。2023 年公司導入抗體類三期新項目14 個，以前年度導入的多個客戶抗體項目進入到新藥註冊階段。從臨床早期到臨床後期再到商業化階段，色譜填料和層析介質的需求量逐漸放大，隨着中後期項目佔比的提升，公司相關產品需求的彈性大幅增加。
（3）多肽類需求表現亮眼：從項目類型來看，2023 年應用於抗體（含ADC）、重組蛋白、疫苗、核酸藥物等四類大分子藥物項目的層析介質產品實現銷售收入約2.50 億元，同比下降約14.4%；2023 年應用於胰島素、多肽、抗生素、造影劑等四類中小分子藥物項目的色譜填料產品實現銷售收入約1.42 億元，同比增長約26.5%，其中以GLP-1 爲代表的多肽類藥物應用方向積累形成豐富應用案例，實現色譜填料銷售收入約0.67 億元，同比增長約96.4%。
（4）國際業務發展值得期待：公司內部調配資源組建國際業務團隊，全面部署實施公司的國際市場拓展戰略，根據發展規劃，2024 年公司將爭取完成北美和印度兩個海外應用實驗室的建設和投用，有效支撐公司海外業務佈局，努力實現國際業務同比增長100%的目標。從產品儲備上，公司已有4 款層析介質產品通過FDA 的DMF 備案，2024 年公司計劃再完成4 款新產品DMF 備案，助力中國生物創新藥項目進行中美雙報。
投資建議：
如果考慮到福立儀器從2024 年3 月開始並表，我們預計公司2024年-2026 年的營業收入分別爲8.21 億元、9.77 億元、11.64 億元，歸母淨利潤分別爲1.16 億元、1.95 億元、2.60 億元。透過客戶維度 觀察，我們認爲公司長期景氣度可期，考慮到2024 年仍將受到股權支付費用攤銷的影響，以2025 年盈利預測作爲參照，如果給予2025年50 倍PE 估值，對應12 個月目標價24.00 元，給予增持-A 的投資評級。
風險提示：生物醫藥投融資不及預期；行業競爭加劇的風險；併購標的整合不及預期，海外發展不及預期。