事項：
公司發佈2023 年年報，全年營收7447 億元、同比+0.1%；歸母淨利141 億元、同比-12%；聯營合營投資收益107 億元、同比-1.1%。
評論：
4Q23 公司銷量同環比改善，規模效應提振業績表現：
1) 銷量：4Q23 上汽集團總銷量164 萬輛、同比+7.2%、環比+26%；其中，上汽乘用車36 萬輛（含智己汽車）、同比+47%、環比+40%。
2) 營收、毛利受產銷增長改善：4Q23 營收2182 億元、同比+3.5%、環比+14%；銷售毛利率10.7%、同比+1.2PP、環比+0.3PP。
3) 淨利：4Q23 歸母淨利27 億元、同比-22%、環比-38%；其中合資板塊貢獻淨利改善，聯營合營投資收益34 億元、同比+0.5 億元、環比+5.4 億元。
4) 減值準備大額影響淨利：4Q23 計提減值準備合計60 億元，主要原因：1）金融業務提高撥備率計提信用減值；2）行業價格戰原因對存貨計提減值；3）對滯銷車型的機器設備和模具等長期資產計提減值。
2H23 合資板塊環比大幅改善：
1) 上汽大衆：銷量71 萬輛、同比-4.6%、環比+41%；ASP 12.2 萬元、同比-1.4 萬元、環比+1.5 萬元；單車盈利0.37 萬元、同比-0.43 萬元、環比+0.26萬元；淨利26 億元、同比-56%、環比+387%。
2) 上汽通用：銷量55 萬輛、同比-17%、環比+22%；ASP 15.1 萬元、同比+0.8 萬元、環比+1.4 萬元；單車盈利0.37 萬元、同比-0.13 萬元、環比+0.25萬元；淨利20 億元、同比-39%、環比+281%。
3) 上通五菱：銷量88 萬輛、同比-10%、環比+70%；ASP 5.6 萬元、同比+0.6萬元、環比+0.4 萬元；單車盈利0.10 萬元、同比-0.01 萬元、環比+0.09萬元；淨利8.9 億元、同比-20%、環比+2116%。
4) 上汽乘用車：銷量58 萬輛（含智己汽車）、同比+21%、環比+40%；ASP9.8 萬元、同比-0.4 萬元、環比-0.2 萬元；單車盈利-0.40 萬元、同比+0.51萬元、環比+0.08 萬元；淨利（剔除投資收益）-23 億元、同比+20 億元、環比-3.4 億元。
看好公司出海業務，2024 年目標銷量135 萬輛。公司具備成熟的海外佈局，2023 年上汽集團海外銷量121 萬輛，同比+19%。我們預測，2024 年中國乘用車出口511 萬輛，同比+26%。公司海外業務增長可期，2024 年海外銷量目標135 萬輛，同比+12%。同款車型海外售價相對更高，海外業務或可爲公司貢獻更優淨利表現。
公司加速新能源轉型，重點關注新車智己L6。公司按照“新能源汽車發展三年行動計劃”積極轉型，2023 年公司新能源車銷量112 萬輛，佔比22%。智己品牌爲上汽自主新能源轉型新抓手，2023 年智己新車LS6 最高月銷接近1萬，爲品牌打開一定聲量。2024 年將推出新車智己L6，搭載智慧數字底盤與準900V 超快充固態電池，預售價格區間23~33 萬元，預計5 月正式上市。智己L6 具備高熱度，其上市或能進一步提升品牌銷量與知名度，推動公司新能源轉型。
投資建議：預計上汽集團2024-2026 年總銷量485 萬、476 萬、464 萬輛，營業總收入7,689 億、8,040 億、8,390 億元。考慮到合資公司表現，我們給予公司2024-2026 年歸母淨利潤預測150 億、155 億、166 億元（24、25 前值爲160億、156 億），對應PE 12、11、10 倍。結合公司歷史估值水平及未來新能源與出海開拓展望，我們給予公司2024 年13 倍PE，對應目標價16.83 元/股，目標空間13%，維持“推薦”評級。
風險提示：新品銷量不及預期、行業銷量下滑、市場競爭加劇等。