2023 业绩符合市场预期。

万洲国际公布2023 年业绩：2023 全年：收入262.4 亿美元，同比-6.8%；核心归母净利润（剔除生物资产价值变动）6.06 亿美元，同比-56.7%。对应4Q23 收入67.5 亿美元，同比-12.7%: 核心归母净利润（剔除生物资产价值变动）0.37 亿美元，同比-92.4%。2023 年业绩基本符合市场预期。

发展趋势

国内业务：1）肉制品：4Q23 销量同比近-18%、有所承压，吨利保持稳健。我们预计肉制品销量承压与需求偏弱、渠道库存在10 月相对偏高以及春节错位影响12 月发货节奏。2）屠宰：4Q23 屠宰量同比+7%，但头均利润环比下降，我们预计与4Q 猪价低迷、部分冻品有部分减值计提有关。

3）养殖：养殖业务2023 全年亏损49.6 百万美元，主要与国内猪价低迷且养殖成本较高有关。

美国业务：1）肉制品：4Q23 美国肉制品录得3.07 亿美元经营利润、表现亮眼，其中销售量同比-8%，吨利775 美元/吨保持较高水平。2）猪肉业务：4Q23 美国猪肉板块录得-0.73 亿美元经营亏损，主要来源于美国养殖业务亏损，我们测算4Q23 美国养殖板块头均亏损约25 美元（环比3Q 亏损扩大6 美元），我们预计与美国生猪价格4Q23 环比3Q 继续下降有关。

另外，据Smithfield 官网12 月新闻1和公司公告，公司于12 月终止与犹他州26 家养殖场的合同以优化供应链，2023 年末与之相关的退出成本合计1.76 亿美元。

展望2024：1）国内业务：我们预计肉制品吨利盈利性有望保持较高水平，销量需观察终端需求情况以及公司24 年“网点倍增”渠道精耕计划执行情况。我们预计屠宰业务以量增为主，整体利润有望保持平稳；若猪价相比23 年有所回升、养殖业务将有所减亏。2）美国业务：公司计划保持肉制品吨利在750 美元/吨以上且销量有望保持相对稳健，我们预计肉制品有望保持全年近10 亿美元的经营利润；另外，我们建议持续关注猪价和养殖成本，按当前猪价和养殖成本我们预估24 年养殖业务将减亏3 亿+美元。

盈利预测与估值

我们维持2024 年和2025 年盈利预测不变，当前股价对应8.1/7.5 倍2024/25 年P/E。维持跑赢行业评级，考虑到板块估值上行，我们提高目标价22.9%至5.9 港元/股，对应约8.9/8.2 倍2024/25 年P/E，较当前股价有约9.9%的上行空间。

风险

美国猪价和养殖成本大幅波动、国内肉制品需求相对偏弱；食品安全风险。