2024 年一季度公司歸母淨利潤同比持平，與此前業績快報一致。一季度，公司實現營收188.07 億元/-9.45%；實現歸母淨利潤23.06 億元/+0.25%；實現扣非業績22.99 億元/+0.15%；與此前業績快報一致。
收入分析：海南免稅預計高基數下有所承壓，機場出境免稅收入同比提升。
2024Q1 海南市場免稅總銷售額127.64 億元/-24.50%，估算客單價和購物人次各-21%/-5%，客單價拖累明顯（2023Q1 基數最高，此後受消費環境和香化週期等因素影響逐步承壓）。據此我們預計公司海南免稅收入2024Q1 也同比下滑20-30%；但機場免稅銷售等伴隨國際客流漸進復甦預計同比回升。
一季度毛利率提升4pct，銷售費率和財務費率有所上升，有效稅率改善。
公司一季度毛利率33.31%，同增4.31pct，預計主要系以下方面推動：1）產品結構變化，高毛利的線下產品銷售（含機場免稅）佔比提升，精品佔比提升；2）2023Q1 海南有部分臨期產品庫存處理影響（2022 年底存貨較高），通過優化庫存管理減少臨期庫存，助力毛利率改善。同時，由於機場銷售漸進復甦，機場租金也較去年Q1 有所上升，導致銷售費率+2.98pct；財務費率+0.83pct（2023Q1 匯兌損益等較高）。此外，今年一季度有效稅率減少5.57pct（與不同所得稅率業務佔比變化相關），少數股東損益減少（主要對應日上和海免），故其歸母業績增速好於利潤總額（利潤總額同降約8%）。
央企考覈全面強化下，管理優化優勢全面升級，積極應對外部環境挑戰。雖然消費漸進復甦和香化週期仍需跟蹤，但伴隨央企考覈全面強化，公司聚焦經營利潤表現，全面提升經營管理能力：優化品類結構；爭取更有利的上下游合作方式；升級供應鏈和營銷定價數字化管理；積極追求資金效率最優、費用率優化，以推動整體可比利潤率水平提升改善。同時，此前年報分紅率全面提升，今年一季度高基數下收入承壓但業績同比持平，也彰顯公司重視資本市場和經營優化的積極態度。長期來看，貝塔週期起伏難免，品類亦有迭代，但公司也正從單純免稅賽道溢價逐步走向旅遊零售爲核心，全品類、廣渠道、高效率零售巨頭，成長仍有期待。
風險提示：政策風險；宏觀等系統性風險；香化品類週期，新項目風險等。
投資建議：維持“買入”評級。維持2024-2026 年歸母淨利潤爲77.34/93.62/105.28 億元，對應EPS 爲3.74/4.53/5.09 元，PE 估值19/16/14x。
雖外部環境仍有挑戰，但央企考覈全面強化下，公司主觀動能全面強化，積極打造全品類全渠道高效率的旅遊零售運營商龍頭，維持“買入”評級。