事件：百亞股份發佈2023 年年報及2024 年一季報。2023 年公司實現營業收入21.44 億元，同比增長33.00%;歸母淨利潤2.38 億元，同比增長27.21%；扣非後歸母淨利潤2.16 億元，同比增長20.33%。
其中23Q4 實現營業收入6.68 億元，同比增長38.39%；歸母淨利潤0.56 億元，同比下降8.65%；扣非後歸母淨利潤0.44 億元，同比下降25.19%。24Q1 實現營業收入7.65 億元，同比增長46.40%；歸母淨利潤1.03 億元，同比增長28.07%；扣非後歸母淨利潤0.98 億元，同比增長30.63%。
大健康爆品驅動自由點持續高增，線上、外圍省份加速開拓分渠道看，1）24Q1 電商渠道收入提速增長，同比增長150.5%至3 億元。公司在品牌端的資源投入以及在抖音平台的規模勢能開始加速體現，外溢效應體現在其他平台，同時不斷迭代升級不同電商平台的組織打法，各平台銷售份額提升順暢，24Q1 抖音、天貓、拼多多佔比分別約爲50%、20%、10%，增速均超過100%。2）24Q1 線下渠道收入爲4.36 億元，同比增長16.7%，其中，經銷渠道和KA 渠道增速接近，核心區域以外省份同比增長52.0%。公司在保持深耕川渝雲貴陝核心市場優勢同時，加快拓展外圍重點地區，重點鎖定廣東、湖南、河北等省份市場。
產品方面，爆品益生菌產品從23 年年中推出以來銷售份額在不斷增長。24Q1 公司自由點衛生巾實現營收7 億元左右，同比增長54.6%，其中大健康中高端系列產品仍爲主要增長驅動。公司將對核心爆品益生菌產品系列進行升級迭代，擴大益生菌產品優勢。
此外，24Q1 的38 促銷季高峰期中公司產能較爲緊張，目前活動結束已經恢復了平穩供給。公司已對二期工廠進行前期規劃，爲了應對下半年尤其是今年雙11 和明年三八節的生產供給，公司正在考慮多種解決方案，如持續補充生產線並可能後續繼續採購產線、外租其他工廠作爲過渡、加大普通產品的外協採購比重等，供給緊張影響有望減緩。
24Q1 產品結構持續優化，品牌建設投入加大
盈利能力方面，2023 年公司毛利率爲50.32%，同比增長5.21pct；23Q4 毛利率爲53.20%，同比增長6.24pct。23 年自由點產品毛利率爲54.8%，同比增長3.6%，主要系23 年中高端系列產品收入佔比快速增加，大健康系列收入佔衛生巾比重達26.1%。24Q1 毛利率爲54.36%，同比增長7.51pct。24Q1 大健康中高端系列產品佔比同比提升帶動毛利率提升。
期間費用方面，23 年公司期間費用率爲36.88%，同比增長6.07pct；銷售/管理/研發/財務費用率分別爲31.20%/3.36%/2.52%/-0.21%，同比分別+6.70pct/-0.48pct/-0.17pct/-0.02pct。24Q1 期間費用率爲38.99%，同比增長9.84pct；銷售/管理/研發/財務費用率分別爲34.42%/2.72%/1.99%/-0.14% ， 同比分別+11.59pct/-1.18pct/-0.49pct/-0.08pct。24Q1 公司銷售費用投入爲2.63 億元，同比增長120.7%，主要系公司品牌類廣宣費用投入以及電商平台投流費用增加，公司將繼續加強品牌建設投入，加大市場推廣和品牌宣傳力度，持續提升品牌影響力、擴大消費者人群。
綜合影響下，23 年公司淨利率爲11.12%，同比下降0.47pct；23Q4淨利率爲8.36%，同比下降4.27pct；24Q1 淨利率爲13.41%，同比下降1.97pct。
投資建議：百亞股份深耕個護領域多年，持續推進產品結構優化，渠道、區域快速拓展，發力電商新渠道，未來市場份額有望持續提升。我們預計百亞股份2024-2026 年營業收入爲28.60、36.29、45.48 億元，同比增長33.38%、26.88%、25.35%；歸母淨利潤爲3.19、4.12、5.29 億元,同比增長34.06%、29.03%、28.39%,對應PE 爲28.41x、22.02x、17.15x，給予24 年32.77xPE，目標價24.25 元，維持買入-A 的投資評級。
風險提示：市場競爭日益加劇風險;原材料價格大幅波動風險;新渠道及區域拓展不達預期風險。