事件：公司發佈2024 年一季報。公司2024Q1 實現營收747.77 億元，同比減少0.2%、環比增長9.3%；歸母淨利潤62.61 億元，同比增長15.1%、環比增長26.4%。業績超我們預期。
同比來看，歸母淨利潤同比增長8.2 億元，主要得益於毛利同比增長7.8 億元（銅金量價齊升），投資淨收益同比增長2.6 億元。①量：礦產金/礦產銅/礦產鋅產量分別同比變化+5%/+5%/-9%至16.8 噸/26.3 萬噸/9.8 萬噸，礦產鋅下降主要或由於鋅價低迷，生產積極性減弱，環比基本持平。②價格：礦產金/礦產銅/礦產鋅價格分別同比變化+18.2%/+1.3%/-8.2%。③成本：礦產金/礦產銅/礦產鋅單位銷售成本分別同比增長+11.5%/+3.6%/-3.7%，其中礦產金成本增長主要跟產品結構變化有關，相對高成本的金錠佔比從去年的45%提升至59%，單看金精礦的成本同比下降5.6%。礦產銅成本增長也跟電解銅佔比提升有關，2023 年中博爾冶煉廠投產，因此24Q1 電解銅銷量爲2.9 萬噸（23 年同期爲0），電解銅成本較高，拉高整體成本，銅精礦/電積銅成本同比下降7.9%和8.4%。
環比來看，歸母淨利潤環比增加13.1 億元，主要得益於費用和稅金環比增利8.4 億元，毛利環比增長1.4 億元，資產/信用減值損失環比增利5.9 億元。
①費用和稅金：費用和稅金均環比有所下降，主要減項爲管理費用/財務費用環比分別減少3.3/2.1 億元，主要或由於23Q4 年底發放獎金導致管理費用基數較高，Q1 償還了一部分有息負債，資產負債率由23 年底的59.66%下降至24Q1 末的58.30%。②毛利：環比增利主要得益於價格漲而成本降。價格端，礦產金/礦產銅/礦產鋅價格環比變化+12.8%/+3.9%/+3.1%；產量端，礦產金/礦產銅/礦產鋅產量分別環比變化-5%/+4%/-0.2%%至16.8 噸/26.3 萬噸/9.8 萬噸，礦產金的減量或主要由於山西紫金受山西省安全環保事件影響；成本端，礦產金的金錠/金精礦銷售成本分別環比減少6%和14%，礦產銅的銅精礦/電積銅/電解銅銷售成本分別環比變化-13%/+22%/-19%，電積銅成本的環比增長或主要由於剛果金電力成本持續提升，礦產鋅的銷售成本環比減少12%。
核心看點：三大銅礦業集群持續綻放，鋰鉬戰略金屬板塊打造新成長曲線。
銅板塊，Timok+Bor、卡莫阿、巨龍，三大世界級銅礦業集群2024-2026 年均將持續貢獻增量；金板塊，多項目齊頭並進，海域金礦、Rosebel、薩瓦亞爾頓構成新生增量，黃金產量持續增長。戰略金屬板塊，手握“兩湖兩礦”優質鋰資源，期待資源優勢轉化爲產量優勢。同時加碼戰略礦種鉬。
投資建議：公司銅金產量持續增長，考慮到銅金價格上漲，我們預計2024-2026 年公司將實現歸母淨利280 億元、339 億元、366 億元，對應4 月22 日收盤價的PE 爲17x、14x 和13x，維持“推薦”評級。
風險提示：項目進度不及預期，銅金鋰等金屬價格下跌，地緣政治風險，匯率風險等。