本報告導讀：
Q1 公司流水符合預期，預計後續流水增速有望逐步改善，維持2024 全年流水及收入中單增長預期。
摘要：
投資建議公 司爲國潮運動領頭羊，大貨作爲基本盤有望穩步發展，中國李寧/李寧1990 借勢而上，女子/戶外/青少年孵化可期。我們預計2024-2026 年公司歸母淨利分別爲33.8/37.5/41.4 億元人民幣，當前股價對應PE 分別爲12/11/10X，給予“增持”評級。
Q1 流水符合預期，折扣庫存維持健康。Q1 公司全渠道流水低單增長，符合預期；其中線下流水低單下降（零售中單增長，批發中單下降），弱於公司預期；線上流水20-30%低段增長，優於公司預期。2024Q1公司庫銷比爲4-4.5 個月，批發好於直營，庫齡結構健康（6 個月以內新品佔比近90%）；線上、線下折扣均同比改善低個位數。
Q1 奧萊渠道表現優異，流水錶現優於同店。1）直營流水優於批發:主要由於直營奧萊渠道表現優異，剔除奧萊後直營正價店增速與批發基本一致。2）同店表現弱於流水: Q1 公司全渠道同店中單下降，其中零售低單下降，批發10-20%中段下降，線上20-30%低段增長。線下同店下降主要由於客流雙位數下降、成交率未改善；儘管門店數量下降（年初至今李寧成人減少26 家/兒童減少23 家門店），但得益於門店結構優化，流水增速優於同店。
預計2024 年前低後高，全年流水逐步向上。考慮到基數、開店節奏（全年預計批發渠道淨開100 家店，主要集中在H2）、產品上新（韋德11 預計5 月正式首發；定位新興下沉市場的大衆產品Q2 起陸續上市等）、營銷活動（5 月起陸續開展奧運主題活動），預計H2 公司流水及同店增速優於H1。針對2024 全年，我們維持公司收入同比增長中單位數，淨利率低雙位數的預測。分量價來看，我們預計公司2024年ASP 維持相對平穩，增長主要由量增驅動。
風險提示：行業競爭加劇；終端消費恢復不及預期等