投資要點
事件：公司發佈2024 年一季報。公司2024Q1 單季度實現營收748 億元，同比-0.22%，環比+9.33%；實現歸母淨利62.6 億元，同比+15.05%，環比+26.37%，單季度歸母淨利同環比均實現增長。2024Q1 公司進一步落實提質控本增效總方針，海外項目運營成本環比下降明顯，礦產金精礦和銅精礦單位銷售成本環比下降幅度分別達14%和13%，疊加金銅價格持續上漲背景，公司毛利水平增厚顯著。
2024Q1 金銅產量同比增長，得益於價格上漲，成本控制卓有成效，礦山企業毛利率大幅提升。 產量方面，2024 年1-3 月公司礦產金產量16.8 噸，同比增加5%，環比下降5%，礦產銅產量26.3 萬噸，同比增加5%，環比增加4%，礦產鋅產量9.8 萬噸，同比下降9%，環比下降0.2%；礦山企業毛利率爲54.50%，同比增長0.97 個百分點，環比增長8.88 個百分點。價格方面，黃金價格再創歷史新高；銅價因新能源需求持續強勁，且供應擾動頻發而表現堅挺；鋅價受中國地產等傳統需求下滑所拖累，價格下跌明顯。2024Q1 國內黃金現貨價格均價489.18 元/克，同比+16.3%，公司金錠、金精礦單位銷售成本分別爲276.72 元/克、145.17 元/克，分別同比+8.05%、-5.58%，毛利率分別爲41.47%、66.75%，分別較2023Q1同比提高3.53、8.70 個百分點。銅現貨均價69432 元/噸，同比+1.5%，公司銅精礦、電積銅單位銷售成本爲18546 元/噸，32155 元/噸，分別同比-7.93%、-8.41%，毛利率分別爲63.77%、44.77%，同比均實現增長。鋅現貨均價21033 元/噸，同比-9.8%，公司礦產鋅單位銷售成本爲8689 元/噸，同比-3.74%，毛利率28.89%，在價格下降壓力下毛利率同比下降3.32 個百分點。
旗艦礦山蓄勢。銅方面，卡莫阿銅礦、巨龍銅礦均見可觀增長。卡莫阿銅礦資源量約4266 萬噸，2023 年礦產銅39.4 萬噸，2024 年計劃礦產銅50.7 萬噸；項目一、二期聯合改擴能於2023 年第一季度建成投產，年產能達到45 萬噸；三期採選工程預計於2024 年第二季度建成投產，年礦石處理總量達到1420 萬噸，屆時產能將提升至60 萬噸銅以上。巨龍銅業擁有資源量銅1927 萬噸、銀1.06 萬噸、鉬120 萬噸；2023 年礦產銅15.44 萬噸，2024 年計劃礦產銅16.6 萬噸；二期改擴建2024 年將全面開工建設，計劃2025 年底建成投產，達產後年礦產銅將達30-35 萬噸。金方面，波格拉金礦、海域金礦爲主要增量項目。波格拉金礦爲全球十大黃金礦山之一、巴新第二大金礦，擁有資源量金417 噸，於2023 年12 月22日全面復產，復產達產後歸屬公司權益年礦產金約5 噸。海域金礦爲中國最大單體金礦，擁有資源量金562 噸，計劃 2025 年投產，整體投產達產後年礦產黃金約15-20 噸，有望晉升爲中國最大黃金礦山之一。
盈利預測。我們參考公司產量規劃目標及新增礦山投產進度，我們預計2024-2026年礦產金產量分別爲74/90/99 噸，礦產銅產量分別爲111/117/134 萬噸。我們預計公司2024-2026 年歸母淨利分別爲260、326、356 億元，同比增速23.2%、25.4%、9.2%，截至2024 年4 月22 日收盤，2024-2026 年對應PE 分別爲18.01x/14.36x/13.15x，維持“買入”評級。
風險提示： 黃金、銅、鉛鋅、鋰等金屬價格大幅下跌；改擴建項目不及預期導致產量不及預期；匯率波動風險。