公司近況
騰訊官宣2024 年5 月21 日《地下城與勇士：起源》手遊將正式上線。
評論
《地下城與勇士：起源》手遊正式定檔2Q24。《地下城與勇士》（簡稱《DNF》），根據Nexon業績，騰訊代理的《DNF》國服端游上線多年仍具備較強的貨幣化能力。本次定檔5 月21 日上線的《地下城與勇士：起源》爲國服手遊版本，根據騰訊官網，《DNF》國服手遊測試期數據熱度表現良好——測試搶號階段的三天內有超過300 萬人搶號；開服首日即有23 萬人參與測試。我們認爲，雖然《DNF》是一款老遊戲，在玩法創新上可能並不佔優，但歷史上優秀的端游出正版同名手遊時，有望承接端遊的IP和多年來積累的玩家（包括活躍玩家與流失玩家，考慮到《DNF》端遊16 年的運營歷史，後者覆蓋人群應當是更大體量），《DNF》手遊有希望創造更高量級的流水、且對端遊影響不大。我們樂觀看待《DNF》國服手遊的表現。
遊戲業務2Q24 同比增速有望轉正。我們認爲1Q24 騰訊國內遊戲表現仍疲軟，但騰訊管理層在4Q23 業績會時強調，遊戲業務有望於2Q24 回暖。我們認爲這一判斷包含以下三方面信息：第一，管理層對海外遊戲回暖充滿信心，我們觀察到，Supercell旗下的老遊戲《荒野亂鬥》在進行Starr Drop新的隨機獎勵機制改革後釋放出顯著的貨幣化空間，根據data.ai，《荒野亂鬥》全球iOS月均商店收入從2023 年10 月到今年3 月增長超過5 倍。第二，國內如《金剷剷之戰》、《英雄聯盟》手遊等產品亦有不錯表現，能有效緩解近年新品乏力、王牌頭部產品調整壓力。第三，我們認爲，《DNF》手遊的貢獻反而在2Q是次要的，因爲管理層或不會僅基於一款在2Q只上線一個月、流水轉化爲收入有遞延、且當前未上線存在不確定性的遊戲給予前瞻指引，我們認爲《DNF》手遊流水或可爲2H24 遊戲收入貢獻明顯增量。
現階段騰訊的投資邏輯仍具備高確定性。從歷史上看，騰訊增長有兩種典型狀態：（1）平台業務健康快速發展（金融、朋友圈廣告、視頻號、小程序等）+遊戲正常發展，這種狀態下對騰訊的投資，確定性強但彈性弱；（2）平台業務健康快速發展+遊戲高速增長，例如2017 年和2020 年，這種狀態下對騰訊的投資，兼具確定性與彈性。我們認爲，第1 種狀態是投資騰訊的常態，而第2 種狀態屬於較爲少見的機遇，只能緊密跟蹤。當前騰訊投資邏輯更接近第1 種狀態，公司主要增長邏輯來自於高質量增長策略下，視頻號廣告&電商、小遊戲、FBS等業務的利潤釋放，疊加公司積極的股東回報策略，我們預計有望形成“EPS增速>經調整經營利潤增速>毛利增速>收入增速”的模式，雖然《DNF》手遊的上線將爲遊戲業務帶來可觀增量，但遊戲總體仍處於厚積薄發，局部戰略調優的狀態。
盈利預測與估值
我們維持2024/2025 年收入及盈利預測不變。維持“跑贏行業”評級及目標價418 港元，對應19.7x/16.3x 2024e/2025e non-IFRS P/E，較當前股價有30.5%上行空間。當前股價交易於15.1x/12.5x 2024e/2025e non-IFRS P/E。
風險
宏觀經濟不確定性；增量業務不及預期；成本或費用率高於預期。