事件：2024 年3 月26 日，公司發佈2023 年年度報告，公司2023 年營業收入爲690.60 億元，同比下跌8.30%；歸母淨利潤爲45.22 億元，同比下跌24.90%；扣非淨利潤爲45.08 億元，同比下跌23.54%。
2024 年4 月12 日，公司發佈2024 年一季度報告，公司1Q24 營業收入爲138.57 億元，環比下跌12.06%；歸母淨利潤爲14.59 億元，環比上漲78.46%。
點評：公司主營產品價格同比下滑，2023 年公司業績承壓，1Q24 盈利環比改善。2023 年公司總體銷售毛利率爲15.18%，較去年同期下跌1.04pcts。
2023 年公司財務費用同比減少34.06%；銷售費用同比上漲5.65%；研發費用同比上漲49.41%。2023 年公司淨利潤出現下跌，淨利率爲7.95%，較去年同期減少1.41pcts，主要原因是公司化肥、聚甲醛、飼鈣等主要產品市場價格下降影響顯著，導致公司利潤相較同期大幅度減少。1Q24 公司歸母淨利潤環比上漲78.46%，盈利能力環比出現改善。
公司2023 年期末現金餘額同比略有上漲。2023 年公司經營性活動產生現金流淨額爲94.37 億元，同比降低10.55%，主要因爲銷售商品、提供勞務收到的現金較去年同期減少所致。投資性活動產生現金流淨額爲-29.17 億元，同比上漲24.81%。籌資活動產生現金流淨額爲-62.33 億，同比上漲25.59%，主要因爲吸收投資收到的現金較去年同期增加所致。期末現金及現金等價物餘額爲60.26 億元，同比上漲4.33%。
公司深耕磷化工領域多年，是國內磷化工行業龍頭企業之一。公司是雲天化集團有限責任公司的控股子公司，集團前身爲1977 年建成投入使用的雲南天然氣化工廠。1997 年，雲南天然氣化工廠改製爲雲天化集團，並獨家發起組建雲天化股份有限公司，在上海證券交易所掛牌上市。2013 年，集團將磷礦、磷肥、磷化工、商貿物流以及公用工程等優質資產注入，實現了集團公司主營業務的整體上市。目前公司已經成爲以磷產業爲核心的磷肥、氮肥、聚甲醛領軍企業，在雲南、河南、內蒙古、重慶等多個省市設有生產基地。
圍繞“磷”、“氟”資源，持續擴展產業鏈優勢。公司主營業務包括肥料、磷礦採選、精細化工與商貿物流四項業務。肥料方面，公司擁有國內先進的大型化肥生產裝置，主要生產和銷售磷肥、尿素、複合肥。2023 年公司磷肥產 能達555 萬噸/年，尿素產能達260 萬噸/年，複合肥產能達185 萬噸/年，是全球第四大的磷肥生產商。目前化肥市場中，原料端磷礦石供需偏緊，磷肥價格呈現季節性波動趨勢，尿素市場整體穩定，複合肥市場波動幅度較大。
磷礦採選方面，公司現有磷礦儲量近8 億噸，原礦生產能力1450 萬噸/年，擦洗選礦能力618 萬噸/年，浮選生產能力750 萬噸/年，是國內最大的磷礦採選企業之一，2023 年公司共生產成品礦1290 萬噸。
精細化工方面，公司擁有聚甲醛產能9 萬噸/年，產能位居國內前列；飼料級磷酸氫鈣產能達50 萬噸/年，單套產能國內排名第一。2023 年，由於下游養殖業的需求疲軟，飼料級磷酸鈣鹽價格持續走低，黃磷價格波動下滑，磷酸鐵市場競爭加劇。
商貿物流方面，公司擁有“金沙江”“雲天化”“三環”等近20 個國內外知名品牌，擁有一萬多個加盟商與分銷商，磷肥國內年銷售量約佔國內年施用量的22%，出口量佔國內出口量的20%以上。
磷礦石供需維持緊平衡，景氣度向好。根據公司2024 年3 月26 日發佈的《投資者關係活動記錄表》，近年來影響磷礦石價格的幾個主要因素包括：磷肥等磷化工下游產業維持了較好的景氣度；對“三磷”環保治理的政策日趨嚴格，對磷尾礦、磷石膏的無害化和綜合處理的要求越來越高，新增產能的環保門檻提升；含磷新能源材料快速擴張，對磷資源的需求大量新增；磷礦的集中度和大企業保自給的政策，也降低了市場流通的磷礦佔比。從統計數據來看，國內磷礦產量持續多年保持在1 億噸/年左右的水平，且維持供需緊平衡。
受到環保政策、國家磷資源高值高效開發政策、產業發展情況、各個礦山的成熟程度等諸多條件的影響，能否形成有效產能以及形成有效產能的時間有較大條件差異和不確定性，同時考慮到原有磷礦貧化（礦石品位降低）、退出的情況持續存在，公司預計國內磷礦石產能在較短時期內出現顯著的增量進而改變供需格局的可能性較小。2023 年我國進口磷礦石在140 萬噸左右，考慮到磷礦石的價值和分佈情況，國內大量進口磷礦石的難度較大。同時，隨着含磷新能源材料產業的需求提升，公司預計國內磷礦石供需關係將在一定時間內維持緊平衡。
公司全面佈局國內外磷肥市場，緊抓用肥旺季。根據公司2024 年3 月26 日發佈的《投資者關係活動記錄表》，國內肥料市場方面，當前是國內春耕用肥旺季，化肥市場處於購銷兩旺的局面。公司從去年四季度到目前均在全力佈局國內磷肥市場，堅決執行國家化肥“保供穩價”要求，裝置高負荷運轉、市場積極佈局、物流高效配合，超進度完成國內春耕用肥的供應任務。同時，公司堅持快流轉、控庫存的經營策略，保持了化肥產業鏈的高效週轉和較低庫存。國際市場方面，目前國際磷肥市場較國內市場有一定的溢價，且當前正逐步進入磷肥出口期，公司積極佈局國際市場，有效爭取訂單，做好國內旺季結束後向國際市場的有效轉換。
參股子公司新獲雲南鎮雄探礦權，進一步穩固公司磷產業的領先地位。公司參股公司雲南雲天化聚磷新材料有限公司以8 億元競得雲南鎮雄西安碗廠磷礦普查探礦權，並且與雲南省政府採購與出讓中心簽署了《探礦權出讓成交確認書》。2024 年3 月，聚磷新材與雲南省自然資源廳簽署《探礦權出讓合同》。根據約定公司已和雲天化集團簽訂《託管協議》，雲天化集團將聚磷新材55%的股權委託公司管理，雲天化集團承諾在聚磷新材取得合法有效的採礦許可證3 年內，在滿足相關條件下將聚磷新材的控制權注入公司。鎮雄縣 碗廠磷礦資源豐富，此次競得采礦權有助於提升公司的磷礦資源保障能力，充分發揮公司在磷化工資源、技術、產業鏈等方面的競爭優勢，爲公司的領先地位奠定更堅實的基礎。
依託產業鏈優勢，公司轉型升級取得新成效。近年來，公司依託自身在磷產業與氟產業的優勢地位，持續推動公司業務多元化與產業轉型升級。2023 年，公司年產10 萬噸電池級磷酸二氫銨項目順利建成投產；年產2000 噸磷系阻燃劑PMPP 裝置、年產1500 噸含氟硝基苯多功能裝置完成工藝技改；年產3萬噸無水氟化氫裝置順利完成技改擴產。公司圍繞“磷”“氟”資源，持續擴充產業鏈優勢，產業轉型升級穩步進行。
注重投資者關係建設，具備較高的現金分紅比例。公司不斷創新投資者關係管理的方式，通過多平台、新模式、高頻次開展業績說明會，常態化現金分紅，加強與投資者交流的廣度和深度。2024 年3 月26 日，公司發佈2023年利潤分配預案公告，公司擬向全體股東每10 股派發現金紅利10 元（含稅），預計派發的現金紅利共18.22 億元，佔2023 年歸屬上市公司股東的淨利潤比例爲40.31%。2023 年5 月5 日，公司審議通過《關於修改公司章程的議案》。
章程修改後，公司將會將每一年度實現的淨利潤在彌補虧損、提取法定公積金後，按不低於每一年度可供分配利潤的30%分配。
投資建議： 預計公司2024-2026 年實現營業收入分別爲702.19/718.46/732.46 億元，實現歸母淨利潤分別爲46.67/48.90/50.85 億元，對應EPS 分別爲2.54/2.67/2.77 元，當前股價對應的PE 倍數分別爲8.5X、8.1X、7.8X。我們基於以下幾個方面，1）國內磷礦石供給端受到限制，其供需關係有望維持緊平衡；2）參股子公司聚磷新材在獲得雲南鎮雄碗廠磷礦採礦權將有助於公司進一步鞏固磷礦與磷化工產業內的行業地位，保障其供應能力；3）公司持續推動業務多元化，着力加強轉型升級，目前已經初見成效，10 萬噸級別電池級磷酸二氫銨將助力公司進一步開拓新市場；4）公司保持較高現金分紅比例，關注投資者回報。我們看好公司在磷化工、氟化工產業的國內外佈局，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：市場價格波動風險；原材料價格波動風險；新產業發展不及預期風險；安全環保風險等。