來源：IN咖
作者：聰明投資者
承擔太少風險本身也是一種風險。
霍華德·馬克斯4月17日發佈的最新備忘錄再談風險。
他說，要理解風險是不可或缺的。
其實把霍華德多年備忘錄和演講訪談一一看過來，會發現他花費在討論風險以及如何限制風險上的時間，比花費在討論如何實現投資回報上的時間還要長。
就像霍華德自己所說，“在我看來，風險是投資中最有趣、最有挑戰性的一個重要方面。”
包括他撰寫的被投資圈奉爲必讀書籍的《投資最重要的事》，談論風險的篇幅有就有三個章節。
霍華德所創辦的橡樹資本把風險控制視爲唯一，其實背後有他一貫的堅固邏輯：歸根結底，投資者的工作是以盈利爲目的的聰明地承擔風險。
能夠出色地做到這一點，是最好的投資者與其他投資者之間的區別。
這也是理解霍華德這篇3000字小文《風險不可或缺》的重要背景。值得一提的是，
聰明投資者（Capital-nature）把霍華德·馬克斯歷年來對於風險的看法梳理了30句金句，分享給大家。
我們同時精譯了本期備忘錄全文，道理很簡單，但思考邏輯很有意思，推薦細看。
01 波動性並非風險本身
1、風險就是，損失的可能性。
2、如果我們避免損失，獲利就會不請自來。
3、投資風險在很大程度上是事先觀察不到的，除了那些擁有非凡洞察力的人，甚至在退出投資之後也是如此。正因如此，我們見到過的許多金融大災難都未能被成功地預測，人們也未能很好地管理風險。
4、卓越投資組合的基石就是風險控制，這是一項偉大而隱秘的成就。
5、投資最大的挑戰是控制不確定性，同時仍然保持巨大的上升潛力。
6、我不認爲風險是可以衡量的，我也不認爲過去是絕對適用的。
7、投資只關乎一件事，應對未來。沒有人能夠確切地預知未來，所以風險不可避免，應對風險則是投資中一個必不可少（我認爲最根本的）要素。
8、投資者在考慮某項投資時,首先必須判斷投資的風險性以及自己對於絕對風險的容忍度；其次是確定投資收益是否與所承擔的風險相稱；第三是必須清楚“風險調整後收益”的概念。
9、如果更高風險的投資確實能夠可靠地產生更高的收益，那麼它就不是真的高風險了！
10、更高風險的投資只是與不確定性增加、損失概率的增大相關，導致更加不確定的結果。
11、波動性並非風險本身。風險是出現不良結果的概率，而波動性充其量是風險存在的指標。
02 最大風險是認爲沒有風險
12、最大的投資風險存在於最不容易被察覺的地方，反之亦然。
13、世界上最有風險的事情是人們覺得沒有風險，因爲當人們認爲沒有風險時，他們就會冒險去做很多事，從而使這個世界成爲一個充滿風險的地方。
14、當其他人採取高風險的行爲時，我們更需要謹慎行事。
15、當人人都相信某種東西沒有風險的時候，價格通常會被哄擡至蘊含巨大風險的地步。
16、在所有人都相信某種東西有風險的時候，他們不願購買的意願通常會把價格降低到完全沒有風險的地步。廣泛的否定意見可以將風險最小化，因爲價格裏所有的樂觀因素都被消除了。
17、決定你的投資是否有風險的，不是你買了什麼，而是你用什麼價格買的。好的投資不是“買好的”，而是“買得好”。
18、只有在困難時期，我們才能發現哪些投資有風險，哪些沒有風險。
19、“這次不一樣”，是投資世界最危險的5個字，特別是在市場價格走到歷史上極端估值水平時就更加危險，可是這個時候說“這次不一樣”的人特別多。
20、風險最好通過主觀判斷來評估，而不是通過建模，風險是無法通過測量來衡量的。這必須是專家的領域。
有一種說法，就是寧願模糊的正確，也不要精確的錯誤。
21、想想看，如果你有一輛車，並且你的車有保險，一年過去無事發生，你會覺得在保險上浪費了錢嗎？如果你有頭腦，你就必須一直有保險，但也希望你永遠不需要用上它。
在我看來，風險控制也是如此。
03 承擔太少風險本身也是一種風險
22、傑出的投資者之所以傑出，原因很簡單，他們對支配未來事件的概率分佈有卓越的感覺，使得潛在回報能夠補償潛在風險，從而實現“不對稱性”。
23、了解風險控制與風險迴避之間的區別對投資者而言至關重要。
24、風險迴避基本上就是不做任何不確定結果和可能帶來負面影響的事情。然而，從本質上來說，投資就是在追求具有吸引力回報的同時承受不確定性。
25、你所意識到的風險，你可以分析的風險，你可以分散的風險，以及承擔後會獲得豐厚回報的風險……像這樣的風險不必迴避。
如果你具備真正的洞察力，就可以謹慎地承擔此類風險並從而獲利。
26、如果你的發球一次都沒有出界，那麼你的發球可能過於謹慎而難以取勝。投資亦是如此。
27、迴避風險很可能導致迴避回報。承擔太少風險本身也是一種風險。大多數人理智上都明白這一點，但人性使然，很少有人能接受這一觀點，即願意承受一些損失是投資成功的必經之路。
28、迴避風險的個人投資者最終獲得的回報可能不足以支持他們的生活成本。而專業投資者如果承擔的風險太小，則可能無法達到客戶的預期或基準。
29、我們越是相信自己的判斷，就越是對自己的決策能力充滿信心。冒險的勇氣，其本身就值得追求。
30、追求超額投資回報的底線是明確的：你不能指望不承擔風險就能賺錢，但也不能指望只承擔風險就能賺錢；你得犧牲掉確定性，但必須有技巧、有智慧地進行，並記得控制好自己的情緒。
附最新備忘錄：
《風險不可或缺》
文/霍華德·馬克斯
很多時候，通過類比，我們能夠更好地理解所感興趣的事物，通過將其與生活中的其他部分建立聯繫來闡明要義。
這就是爲什麼在我撰寫備忘錄的四十年裏，我每年都會將投資與體育運動聯繫在一起，在200年的備忘錄中，我還把投資跟打牌做了類比。
寫這篇備忘錄的靈感來自我的合作伙伴布魯斯·卡什（Bruce Karsh）寄給我的一篇刊登在4月12日《華爾街日報》上的文章，題目是《國際象棋教給人們犧牲的力量》。
作者是國際象棋大師莫里斯·阿什利（Maurice Ashley），曾入選美國國際象棋名人堂。
很少有人知道布魯斯是一名國際象棋棋手，我好多年都忘記這事兒了。但這篇文章給了我一個很好的提醒，讓我動筆寫下了這份備忘錄。
從文章的標題可以明顯看出，這篇文章主要是關於“犧牲”的作用。
阿什利說：“如果不放棄一些有價值的東西，許多局面就無法獲勝或保住，卑微的小卒如是，強大的王后亦如是。
阿什利所說的 "犧牲 "指的是故意失去棋子，將其作爲棋局計劃的一部分。
他將一些犧牲描述爲"虛假的"犧牲（國際象棋大師魯道夫·斯皮爾曼在其著作《國際象棋中的犧牲藝術》中創造的術語）。
即"人們很容易就能看出，被捨棄的棋子會帶來可以清楚計算的具體利益"。
還有一些被認爲是"真正的”犧牲。
即"放棄一個棋子所帶來的收益既不立竿見影也不肉眼可見。投資的回報可能是控制了更多的空間，在對手陣地上製造了一個可攻擊的弱點，或者在關鍵的攻擊區域擁有了更多棋子"。
這樣我們就能很清晰地跟投資類比起來了。
購買10年期美國國債是一種適度或 “虛假的”犧牲。你放棄了10年的資金使用權，但這只是一種機會成本，而且接受它還能帶來確定的利息收入。
然而，大多數其他投資都涉及真正的犧牲，爲了追求“既不直接也不實在的收益”而承擔了損失的風險。
阿什利接着用投資者熟悉的風險/收益術語來談論犧牲。
他講述了母親爲了自己和兩個弟弟妹妹能過上更好的生活，決定離開兩歲的他和兩個弟弟妹妹，前往牙買加和美國。10年後，她實現了自己的目標，帶着孩子們來到美國，並在各行各業取得了成功：
這一切本不必如此。之所以如此，是因爲她願意承受做出真正犧牲的關鍵因素：願意承擔風險。
對棋手來說，風險既是直覺，也是計算出來的。由於棋局固有的複雜性，幾乎不可能確定地評估一步險棋最終是否會得到回報。這取決於棋手是否具備足夠的條件來採取冒險行動。
我們知道，“沒有風險，就沒有回報”這句名言在很多情況下都是正確的。
棋藝高超的對手通常能夠應對穩健、保守的下法，因此能夠奪走我們局面中固有的機會。正如五屆國際象棋世界冠軍馬格努斯·卡爾森（Magnus Carlsen）所說：“不願意冒險亦是一種極其危險的策略。”
這就是：風險的不可或缺性。
01 不冒險的風險
由於未來本身具有不確定性，我們通常不得不在以下幾種情況中做出選擇：
1、 規避風險，但收益甚微或根本沒有收益；
2、 承擔適度風險，但只能獲得相應的適度收益；
3、 承擔高度不確定性，以追求可觀收益，但接受永久性重大損失的可能性。
每個人都希望能在風險很小的情況下獲得巨大收益，但市場的 "效率"，即市場中的其他參與者都不是傻瓜。所以這種可能性微乎其微。
大多數投資者都能做到 “a”和大部分的 “b”。投資的挑戰在於追求某種版本的 “c”。
要想獲得高回報，無論是絕對回報還是相對於市場中其他投資者的回報，就必須承擔有意義的風險：要麼在追求絕對收益時可能遭受損失，要麼在追求超額收益時可能表現不佳。
在各種情況下，這兩者都是不可分割的。
正如阿什利所說，沒有風險，就沒有回報。沒有痛苦，就沒有收穫。
沒有承擔足夠的風險所固有的風險是非常真實的。
迴避風險的個人投資者最終獲得的回報可能不足以支持他們的生活成本。而專業投資者如果承擔的風險太小，則可能無法達到客戶的預期或基準。
與國際象棋（和大多數紙牌遊戲）一樣，西洋雙陸棋也需要計算何時該冒險，何時該避險。
在雙陸棋中，兩名棋手根據擲出的一對骰子在棋盤上移動棋子。一方順時針移動，另一方逆時針移動。當棋手的棋子相互靠近時，移動棋子的棋手往往要在以下兩種情況下做出選擇：
(a)落在對方的棋子上，將其送回起點（但有可能使移動棋子處於易受攻擊的位置）；(b) 避免這樣做，以策安全。
沒有人願意暴露自己並被擊中。但大多數初學者都下得太安全了，因爲他們太強調避免被擊中，所以很少能贏。
體育運動中的相關經驗（包括在過去的備忘錄中）很容易獲取，也非常有幫助：
“100%的投籃你都會失誤。”——韋恩·格雷茨基，國家冰球聯盟名人堂成員
“你必須給自己一個失敗的機會。”——兩屆 NBA 總冠軍、“噴氣機”肯尼·史密斯
我在去年9月備忘錄《減少損失還是增加獲利》中有一句話道出了犧牲和風險的真諦：
“不投資任何輸家並非一個可行的目標。實現這一目標的唯一可靠方法是不承擔任何風險。
但正如我前文所述，迴避風險很可能導致迴避回報。承擔太少風險本身也是一種風險。大多數人理智上都明白這一點，但人性使然，很少有人能接受這一觀點，即願意承受一些損失是投資成功的必經之路。”
02 如何看待冒險
承擔風險的悖論是無法迴避的。你必須承擔風險，才能在競爭激烈的高激勵領域取得成功。但承擔風險並不意味着你會成功，這就是爲什麼人們稱之爲風險。
同樣矛盾的是，長期獲得高回報率通常並不一定意味着持續成功的記錄。更常見的情況是，它源於進行了大量有理有據的投資，其中一些取得了良好的效果。
在《減少損失還是增加獲利》中我還寫到：
“沃倫和查理取得傑出業績的原因很簡單：（一）他們的許多投資都做得不錯；（二）他們大量投資並持有數十年相對少數的大贏家；以及（三）相對較少的投資於大輸家。
任何人都不應期望自己——或者期望其基金經理——可以只投資於大贏家而避開輸家。”
投資者必須認識到，成功很可能來自於大量的投資，你做所有的投資是因爲你期望它們成功，但你知道其中有一部分不會成功。
你必須全力以赴，奮力一擊。
不是每一次努力都能獲得高回報，但希望能有足夠的回報，從而取得長期的成功。
這種成功最終將取決於輸贏的比例，以及損失相較於收益有多大。但是，在這一過程中，拒絕承擔風險是絕無可能實現你想要的目標的。
最後，我想用阿什利的另一段話作爲結束語：
冒險並不意味着會有成功的結果，也無需追求。如果理由充分，我們應該本能地去冒險。
我們越是相信自己的判斷，就越是對自己的決策能力充滿信心。冒險的勇氣本身就值得追求。
追求超額投資回報的底線是明確的：
你不能指望不承擔風險就能賺錢，但也不能指望只承擔風險就能賺錢；
你得犧牲掉確定性，但必須有技巧、有智慧地進行，並記得控制好自己的情緒。
編輯/Somer