2024 年第一季度業績高於我們預期
百亞股份公佈1Q24 業績：收入7.65 億元，同比+46.4%；歸母淨利潤1.03億元，同比+28.1%；扣非歸母淨利潤0.98 億元，同比+30.6%，業績超我們預期，主因線下外圍省份及電商渠道收入高增，同時益生菌等大健康系列產品收入佔比持續增加，帶動毛利率大幅提升。
發展趨勢
1、益生菌等大健康系列產品持續放量，電商及線下外圍省份收入增速亮眼。1Q24 公司收入同比增長46.4%，①分產品看：自由點衛生巾收入同比+54.6%至7.01 億元，其中我們預計大健康系列產品收入佔比接近40%，高端系列產品收入佔比持續增加，帶動自由點產品毛利率同比提升5.8ppt至57.7%；②分渠道看：線下/電商渠道收入分別同比+16.7%/150.5%至4.36/2.96 億元，其中我們預計線下經銷渠道和KA 渠道增速接近，線上抖音/天貓/拼多多平台均實現同比翻倍以上增長；③分地區看：我們預計川渝地區受部分產品缺貨影響收入同比持平，雲貴陝區域同比實現雙位數增長，而外圍省份收入同比+52.0%，延續高增勢頭。
2、產品結構優化助推單季度毛利率創新高，銷售費用率環比改善。1Q24公司綜合毛利率爲54.4%，同比+7.5ppt，主要受益於自由點品牌大健康系列產品佔比提升。1Q24 期間費用率爲39.0%，同比+9.8ppt，其中銷售費用率同比+11.6ppt 至34.4%，主因公司加大品牌宣傳投入，但受益於收入規模快速提升，銷售費用率環比-4.4ppt；管理費用率/研發費用率同比-1.2/-0.5ppt 至2.7%/2.0%，財務費用率同比持平。綜合影響下，1Q24 公司淨利率爲13.4%，同比/環比分別-1.9ppt/+5.1ppt。
3、看好百亞在全渠道協同發展下邁向全國市場。展望後續，我們認爲：①產品端：公司聚焦益生菌系列大單品策略，產品佈局豐富，銷售貢獻快速提升，我們預計1Q24 益生菌系列產品收入佔自由點品牌的近30%，後續有望圍繞益生菌系列進行產品迭代升級，並有望將成功經驗複製推廣至其他系列產品；②渠道端：公司深耕川渝雲貴陝核心五省，有序開拓外圍省份市場，同時抖音等電商平台延續高增態勢，品牌勢能溢出帶動天貓及線下等其他渠道份額提升。我們看好百亞線上、線下全渠道協同發展下的成長空間。
盈利預測與估值
考慮到產品結構優化驅動毛利率顯著提升，我們上調2024/2025 年淨利潤5%/6%至3.00 億元/4.02 億元。當前股價對應26 倍/20 倍2024/2025 年市盈率。維持跑贏行業評級，由於盈利預測調整，上調目標價7%至23.5 元，對應34 倍/25 倍2024/2025 年市盈率，較當前股價有29%的上行空間。
風險
行業競爭加劇、渠道拓展不及預期、原材料價格波動風險。