核心觀點：
大中型企業產品續費率有一定季節性特點，而小微企業產品全年續費率比較平穩。24Q1 蒼穹星瀚續費率環比年初下降約8pct，星空續費率環比年初下降約2pct。對大中型企業而言，Q1 一般是採購淡季，因此續費率環比年初下降屬正常現象。23 年數據顯示，蒼穹星瀚及星空23 年全年續費率相較23Q1 有一定修復，關注24 年後續變化。小微企業產品星辰及精鬥雲24Q1 續費率環比年初基本持平，季節性不明顯，這實際也與廣大小微企業採購特徵一致。
24Q1 ARR 約爲29.8 億元（人民幣，下同），同比增長約28%，尚屬正常增長軌道，但有一定壓力。24Q1 增速略低，這一方面有23Q1 高基數的影響，另一方面也受大中型企業採購節奏的影響。若24 年ARR同比應淨增長約8.6 億元（即約30%），即從環比淨增長維度看，每個季度平均需環比淨增長約2.15 億元。公司24Q1 環比淨增長約1.2 億元，則後續三個季度平均需環比淨增長約2.47 億元，有一定壓力。
採用DCF 模型估算公司股權價值約14.09 港幣/股，我們以WACC 及永續增長率爲兩大因子進行敏感性分析。
盈利預測與投資建議。預計公司2024 年、2025 年、2026 年主營業務收入分別爲65.95 億元、76.71 億元、90.30 億元。若採用PS 估值，參考可比公司估值，我們給予公司24 年8X PS 估值，對應每股合理價值約16.19 港幣/股。港股與A 股市場環境差異較大，綜合考慮，我們選取DCF 估值法及PS 估值法的平均數爲其合理價值，即約爲15.14港幣/股，維持“買入”評級。
風險提示。經濟環境導致下游IT 支出波動；港股市場交易環境影響；AI 應用業績兌現的不確定性。