本報告導讀：
公司業績穩健增長，利潤端增速高於收入端。創新藥放量持續提速，仿製藥集採逐步出清，創新研發成果加速落地。維持“增持”評級。
投資要點：
維持“增持”評級。考慮到創新轉型步伐持續加快，上調24-25 年EPS預測爲0.90/1.08 元（原預測0.86/1.03 元），新增26 年EPS 預測1.27元。維持目標價53.82 元，對應2024 年PE 60X，維持增持評級。
業績穩健增長，利潤端增速高於收入端。公司2023 年營收、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤228.20 億、43.02 億、41.41 億元，同比+7.26%、+10.14%、+21.46%；2023Q1 營收、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤59.98億、13.69 億、14.40 億元，同比+9.20%、+10.48%、+18.06%，呈現穩健增長趨勢。利潤端增速高於收入端，我們判斷主要得益於運營效率的提升。2023、2024Q1 公司銷售費用率分別爲33.20%、29.42%，同比-1.33 pct、-0.99 pct；淨利潤率分別爲18.85%、22.82%，同比+0.49pct、+0.26 pct。
創新藥放量持續提速，仿製藥集採逐步出清。2023 年公司創新藥收入達106.37 億元（含稅，不含對外許可收入），同比+22.7%，瑞維魯胺、達爾西利等新品納入醫保目錄後收入貢獻擴大，硫培非格司亭、海曲泊帕等存量創新藥在臨床證據支撐下放量穩定增長。2023 年公司仿製藥收入略有下滑，第二批集採續標、第七批集採涉及產品的銷售額分別同比減少7.02 億、9.11 億元，後續存量仿製藥的集採風險進一步出清。
創新研發成果加速落地。2023 年公司研發投入61.50 億元，同比-3%，基本持平。多款創新管線迎來收穫期，如PD-L1 抑制劑阿得貝利單抗、阿片類鎮痛創新藥泰吉利定獲批上市，艾瑪昔替尼(JAK1)、夫那奇珠單抗(IL-17A)等自免產品處於NDA 階段，SHR-A1811(HER2ADC)進入註冊臨床階段；在海外，卡瑞利珠單抗+阿帕替尼的上市申請已處於FDA 審評階段。
風險提示：新藥進院不及預期；集採降價超預期；新藥研發不確定性。