事項：
中國石油深入推進煉化轉型升級，向產業鏈和價值鏈中高端邁進，不斷優化產品結構，提高煉油特色產品和高端化工產品比例，加大化工新材料研發力度。2023 年，公司化工新材料產量137 萬噸，同比增長60%，煉化新材料業務實現經營利潤369.4 億元。近期，蘭州石化120 萬噸/年乙烯改造項目預可研報告獲中國石油集團公司批覆；吉林石化煉油化工轉型升級項目年產380 萬噸常減壓裝置常壓塔順利安裝完成；廣西石化煉化一體化轉型升級項目土方平整工作全部完成。
國信化工觀點：
1）我國原油加工能力過剩，產能有望向頭部企業集中：截至2023 年底，我國原油一次加工能力爲9.36億噸/年，2023 年煉廠開工率爲78.5%，煉能處於過剩狀態。目前在建及已批待建煉油產能達1.22 億噸/年，產能增量較大。發改委、國家能源局多次指出至2025 年，國內原油一次加工能力控制在10 億噸以內。
在產能空間有限背景下，單噸操作成本高、不具備轉型條件的小型煉廠面臨淘汰，煉油產能有望進一步向頭部企業集中。
2）我國成品油需求增量有限，“減油增化”是煉廠轉型必由之路：汽油方面：由於電動車對汽油車替代加速，我國2025 年汽油車保有量有望達到峯值。同時傳統燃油車節能降耗的趨勢也壓低了汽油消耗的增長空間，我國汽油消費增長率預期不超2%。柴油方面：我國目前處於工業化中後期，第二產業增加值佔GDP 比重約40%，未來預計穩中有降，生產性柴油消費呈現下滑趨勢。運輸領域“以鐵替公”戰略及LNG重卡也替代部分柴油需求，目前我國柴油消費處於下降階段。煤油方面：由於居民可支配收入的提高和消費升級將帶動民航運輸長期增長，煤油消費增速有望中期保持8%左右。總體來看我國成品油需求增量有限。
我國部分化工產品目前還面臨產能不足的情況，2023 年聚乙烯進口依賴度爲33.1%，預計2025 年進口依賴度仍超20%。2023 年我國聚丙烯進口依賴度8.0%，雖然預計2025 年聚丙烯有望實現進出口的平衡，但高端牌號產品仍需突破。在油品產能過剩，化工產品產能不足的行業背景下，“減油增化”是煉廠轉型的必然。
3）公司通過新建大型煉化一體化項目及進行煉廠升級改造，積極踐行“減油增化”戰略。公司2023 年投產的廣東石化煉化一體化項目爲國內一次性建設規模最大的世界級煉化項目，煉油能力達到2000 萬噸/年，主要化工產品產能包括260 萬噸/年對二甲苯及120 萬噸/年乙烯。“宜油則油、宜芳則芳、宜烯則烯”的設計增加了廣東石化的靈活性，是“減油增化”的典型案例。目前吉林石化公司煉油化工轉型升級項目、廣西石化公司煉化一體化轉型升級項目、獨山子石化公司塔里木120 萬噸/年二期乙烯項目等重點項目正穩步推進，這些項目都將有力助推公司“減油增化”戰略。
4）投資建議：我們維持對公司2024-2026 年歸母淨利潤1735/1863/2029 億元的預測，2024-2026 年攤薄EPS爲0.95/1.02/1.11 元，當前A 股PE 爲11.2/10.4/9.6x，對於H 股PE 爲7.1/6.6/6.1x，維持“買入”評級。