事件：近期公司發佈2023 年年報。2023 年收入136.6 億元/同比+2.5%，歸母淨利潤11.2 億元/同比+76.1%；單Q4 收入47.6 億元/同比+8.5%，歸母淨利潤2.9 億元/同比-20.8%。23 年公司分紅比例爲72%，每股派息0.3 元，對應股息率爲5.2%。
童裝業務穩步增長突顯經營韌性，線下渠道恢復增長態勢。1）分品牌：23 年休閒服飾/童裝收入分別同比-2.6%/+4.9%至41.7/93.7 億元，佔比分別爲31%/69%，休閒服飾/童裝的門店數量分別淨減少48/155 家，童裝關店較多主因馬卡樂品牌經營策略向線上轉移。童裝業務整體保持穩步增長態勢。2 ） 分渠道： 線上/ 直營/加盟/ 聯營收入分別同比-3.5%/+19.2%/+9.7%/-51.9%至62.3/13.7/57.8/1.6 億元，佔比分別爲46%/10%/43%/1%；3）線下門店數量：23 年底共有7937 家門店，其中直營/加盟/加盟分別爲681/7164/92 家，較22 年底淨變動-42/-172/+11 家，23 年公司線下門店處於調整階段，整體淨關店，看好公司渠道調整後24年門店淨開恢復規模增長。
折扣改善帶動毛利率提升，費用管控良好，營運能力提升。1）毛利率：23 年毛利率同比+2.7pct 至44%，分渠道，線上/直營/加盟/聯營毛利率分別爲43%/67.6%/39.2%/62.5% ， 分別同比+4.2/+2.5/+1.9/-5.8pct；分品牌，休閒服飾/童裝毛利率分別爲38%/46.8%，分別同比-2.0/+4.9pct。毛利率明顯提升主因新品售罄提升、折扣改善和高毛利的直營佔比增加。2）費用端：23 年控費效果明顯，銷售/管理/研發/財務費用率分別同比-0.4/+0.2/-0.2/-0.8pct 至24.1%/4.6%/2.1%/-1.2%。3）存貨：存貨週轉天數同比-25.8 天至155 天，存貨淨額同比-28.6%至 27.5億元，商品運營效率提升，期待24 年輕裝上陣。4）現金流：2023 年經營活動現金流淨額爲19.41 億元，同比增加 65.1%，現金流恢復健康。
盈利預測與投資建議：公司積極推進全域新零售，伴隨渠道調整和經營質量優化，看好公司24 年恢復規模性增長，海外佈局助力公司中長期的持續發展。我們預計公司2024/25/26 年歸母淨利潤分別爲12.7/14.9/17.5 億元，當前股價對應的PE 分別爲13/11/9 倍，給予“買入”評級。
風險提示：消費復甦不及預期，渠道拓展不及預期，庫存風險，行業競爭加劇等