2023 年剔除特定疫苗項目主業仍保持快速增長，我們看好公司在海外訂單和跨國藥企訂單持續增長，驅動公司業績向上拐點。
業績： 2023 年主業收入YOY 保持較快增長
公司披露2023 年業績：2023 年實現收入73.84 億元（YOY4.21%），歸母淨利潤20.25 億元（YOY0.91%），扣非淨利潤14.77 億元（YOY-4.05%），單季度看2023Q4 實現收入17.34 億元（YOY3.22%），歸母淨利潤1.45 億元（YOY-63.86），扣非淨利潤2.79 億元（YOY-19.74%）。我們估計2023Q4 歸母淨利潤YOY 下滑較多可能與公允價值變動淨收益虧損3.58 億有關（2022Q4 公允價值變動淨收益1.33 億元，數據來自wind）。參考2023 年中報和2023Q3 業績點評的分析，我們認爲2023 年公司扣除特定疫苗項目收入YOY 仍保持較快增長。
業務拆分：SMO、數統增長快，看好新簽訂單持續恢復看業務：SMO、數統增長快。2023 年臨床試驗技術服務實現收入41.68 億元（YOY1.04%），主要是由於公司開展的特定疫苗項目臨床試驗減少，剔除該等項目後臨床試驗技術服務收入實現了增長。臨床試驗相關服務及實驗室服務收入31.21 億元（YOY8.51%），主要由於現場管理和患者招募、數據管理和統計分析以及實驗室服務等業務的收入增加帶來。
看訂單：較大體量下在手訂單仍有增長，看好MRCT 和MNC 國內訂單持續性。公司2023 年淨新增合同金額78.5 億元，同比下降18.8%，原因爲：2023Q4部分客戶取消訂單及發生金額爲負的合同變更及新增訂單中的過手費同比大幅下降。在手訂單140.8 億元（YOY 2.1%），公司在北美市場的新簽訂單和業務均實現了快速增長。2023 年，公司新增15 個MRCT 項目，累計MRCT 項目經驗超過127 個。我們看好公司全球服務能力持續提升下，更多優質MRCT 訂單的獲單能力。同時我們也看好跨國藥企和器械公司在中國的投入持續增加下公司國內訂單彈性。
盈利能力： 實驗室服務成本和SMO 快增長拖累整體毛利率2023 年主營業務毛利率38.18%（同比下降1.15pct），其中臨床試驗技術毛利率38.21%（同比提升0.58pct，主要是效率提升+第三方供應商相關費用減少），臨床試驗相關服務及實驗室服務毛利率38.16%（同比下降3.6pct，主要是新業務和新實驗設施產生的相關成本增加+低毛利率SMO 業務快速增長導致）。
2023 年扣非淨利率20.01%（同比-1.72pct），從費用率端來看：2023 年財務費用率同比+0.76pct，銷售費用率同比+0.42pct，研發費用率同比+0.23pct ，管理費用率同比-0.08pct。
展望：期待海外，看好持續獲單能力
我們認爲伴隨着公司海外運營網絡佈局持續完善，不僅僅可以承接更多的海外訂單，本土創新藥企業開展MRCT 的訂單也有望不斷增長。公司年報中也批露“公司於2023 年首次在美國本土啓動和執行中國帶狀皰疹蛋白疫苗的I 期臨床試驗；在印度尼西亞啓動和執行四價流腦結合疫苗的III 期臨床試驗，入組人數超過1,400 例；2023 年完成了中國疾控中心開展的2 個大型III 期保護效力疫苗臨床研究，總入組人數超過38,000 例。公司與國內多家疾控中心建立長期的戰略合作，持續開展I-IV 期疫苗臨床試驗項目”，這些看好新承接的疫苗訂單也逐漸貢獻業績彈性。
海外臨床運營持續完善，期待發力：“公司美國臨床運營服務建立了包括中心啓動、項目管理、臨床運營、等綜合一體化平台以及完整的運營團隊，公司在美國和加拿大的42 個城市進行業務佈局，擁有一支超過110 人的項目經理（PM）和CRA 團隊。美國臨床運營項目經驗超過100 個，與美國45 個州的超過500 個臨床研究中心開展合作”。我們期待本土創新藥行業持續向上發展背景下，公司持續鞏固臨床CRO 龍頭地位。同時我們也期待國際化持續突破下，公司中長期業績增長持續性。
盈利預測與估值
考慮到醫療健康行業投融資恢復趨勢以及公司投資收益波動性（2023 年公允價值變動淨收益3.53 億元，2022 年爲5.36 億元，2023 年公允價值變動淨收益有所下降），我們調整2024-2025 年盈利預期。我們預計2024-2026 年公司EPS 爲2.54、2.97 和3.57 元（前次預測2024-2025 年EPS 分別爲3.22 和3.85 元），2024年4 月15 日收盤價對應2024 年PE 爲21 倍。考慮到公司作爲本土臨床CRO 龍頭，龍頭壁壘持續體現，看好公司業績成長性，同時考慮到公司國際化有望進入加速階段，我們維持“買入”評級。
風險提示
創新藥投融資惡化的風險，臨床試驗政策波動風險，新業務整合不及預期風險，業績不達預期風險，測算偏差風險。