大輸液銷量亮眼，原料藥穩健增長，目標價6.48 港幣，維持“買入”石四藥1Q24 實現收入17.99 億港元(同比增長2.9%，若調整匯率影響，則人民幣口徑收入+6.7%yoy)，歸母淨利潤4.16 億港元（+14.6%yoy）。1Q24淨利潤增速高於收入端，主因：1）大輸液河南/廣東招標，疊加安瓿集採放量，同步節省銷售費用；2）公司降本增效。展望2024 年，我們看好大輸液擴產銷售提速+安瓿/口服制劑集採放量，原料藥價格企穩且訂單量恢復，我們預測公司24 年淨利潤增速超20%，維持公司2024-2026 年EPS 預測0.54/0.66/0.77 港幣，並給予2024 年12 倍PE（與其港股可比公司Wind一致預測均值相同），目標價6.48 港幣，維持“買入”。
大輸液：1Q24 銷量亮眼，新產能+治療型品種驅動24 年增長大輸液1Q24 實現收入10.65 億港元（+1.3%yoy），其中：1）我們估測銷量約5.5 億瓶/袋（同比增長超20%），受益於1Q 院端需求持續旺盛及公司直立軟袋新產能釋放；2）ASP 略有下滑主因匯率影響及1Q 個別產品如氟康唑執行集採續約價格。我們預計該板塊銷量衝擊24 億瓶/袋，主因：1）公司新建6 億袋/年直立袋生產線，公司24 年產能提升至26 億瓶/袋，看好直立袋需求攀升；2）治療性輸液品種持續放量，其中左氧氟沙星、氨溴索等有望持續高增長；3）非PVC 及直軟有望持續市場導入（我們估測1Q24銷量分別同比增長超10%/近60%），塑瓶穩健增長（我們估測1Q24 銷量+15%yoy），玻瓶規模企穩。
咖啡因+阿奇黴素推動原料藥穩健增長，安瓿24 年看好銷量翻倍原料藥1Q24 實現收入2.34 億港元（+5.9%yoy），主因：1）咖啡因價格趨於穩定且銷量穩步回升（1Q24 銷量估測1600 噸）；及2）一甲胺價格回落銷量減少。展望24 年，我們看好原料藥板塊超9 億港幣銷售收入，考慮：
1）咖啡因價格趨於穩定，且銷量穩步回升（公司指引24 年銷量超5000 噸）；2）阿奇黴素看好量價雙升，持續強勁增長。安瓿1Q24 實現收入2.8 億港幣（+5%yoy），考慮24 年產能提升（13 億支vs 23 年初5.6 億支）+中標國採9 個品種/新品貢獻，看好小水針24 年實現6 億支銷售目標。
固體制劑持續放量，醫用包材平穩增長
固體制劑1Q24 實現收入1.47 億港元（同比基本持平），我們看好其受益中標集採或首家過評品種增長，疊加產能擴產看好24 年實現30 億片/粒銷量。
藥包1Q24 收入0.47 億港幣（+8%yoy），看好後續平穩增長。
風險提示：原料藥價格下行風險，大輸液銷售不及預期，新品商業化風險。