核心觀點：（如無特殊說明，本報告貨幣單位均爲美元，1USD=7RMB=7.7HKD）
深耕腫瘤領域，步入“商業化+國際化”新階段。根據和黃醫藥業績披露，公司已有3 款產品獲批上市，並且與禮來、阿斯利康等多家國際知名藥企達成合作。公司23 年實現營收8.38 億美元，核心腫瘤業務增長迅速，達5.29 億美元，其中產品收入1.64 億美元，同比增長32%。
呋喹替尼出海成功，胃腸適應症優勢明顯。根據公司業績，2023 年公司與武田製藥就呋喹替尼的海外權益達成合作，首付款4 億美元+潛在的里程碑付款7.3 億美元。根據公司2023 年業績簡報演示文稿，呋喹替尼三線治療結直腸癌優勢明顯，23Q2 國內市佔率已達47%；2023年11 月於美國獲批，截至年底銷售額已達到1510 萬美元；二線胃癌FRUTIGA 數據公佈，PFS 達到終點（5.6 個月），國內NDA 已獲受理，有望於2024 年獲批；聯合PD-1 療法開展多個適應症，子宮內膜癌有望於2024 上半年遞交NDA，腎細胞癌註冊臨床也已完成入組。
產品梯隊豐富有序，多項管線迎來收穫期。根據公司業績，賽沃替尼於2023 年3 月正式納入醫保，Q2-4 銷量同比提升104%，7 項註冊研究正全速推進；索凡替尼覆蓋所有來源NET，23Q4 國內市佔率達21%，NEC 註冊研究正全力入組；索樂匹尼布治療ITP 的I/II 期數據亮眼，III 期到達主要終點，24 年1 月NDA 獲得受理並被納入優先審評，美國臨床即將開啓，市場空間廣闊；他澤司他的國內橋接試驗和註冊隊列均完成入組，後續管線有HMPL-453 等多款差異化藥物，動力十足。
盈利預測與投資建議。公司的研發、商業化及出海能力已得到初步驗證，差異化創新管線充足。隨着各產品逐步進入收穫期，公司有望於25年扭虧爲盈。預計24-26 年歸母淨利潤分別爲-1.16/+0.01/+1.15 億美元，DCF 法得到合理價值爲40.44 港元/股，給予“買入”評級。
風險提示。藥品審評風險，控費政策風險，研發進展不及預期。