核心觀點：
新興業務逐步發力，小分子CDMO 業務加速優勢。根據公司年報披露，2023 年公司實現營業收入78.25 億元，剔除大訂單後收入54.05 億元，同比增長24.37%；2023 年毛利率爲51.16%，同比提升3.79 個百分點，恒定匯率下同比提升1.64 個百分點。其中小分子業務實現收入66.20 億元，剔除大訂單後收入42.00 億元，同比增長25.60%；新興服務業務實現收入11.99 億元，同比增長 20.42%。
小分子CDMO 業務滲透率繼續提升，商業化項目持續增長。根據公司年報披露，2023 年公司確認收入的商業化項目40 個，實現收入51.12億元，剔除大訂單後收入26.92 億元，同比增長47.13%；毛利率60.07%，恒定匯率下同比提升 7.46 個百分點。目前臨床階段項目386個、臨床三期項目69 個，爲後續業績增長提供保障。
新興業務加快人才能力建設，推動新分子新能力建設。根據公司年報披露，2023 年內公司持續推進化學大分子、臨床研究服務、製劑、生物大分子CDMO、技術輸出和合成生物技術等新業務。快速發展化學大分子各業務板塊技術平台建設，包括寡核苷酸液相-酶連接技術、多肽固相-液相-酶連接技術等；製劑業務方面正在進行的項目訂單156個；大分子CDMO 方面在手項目71 個。新興業務方面不斷髮力。
盈利預測與投資建議。綜合公司訂單與產能，預計24-26 年公司歸母淨利潤分別爲12.99/16.00/20.40 億元，EPS 分別爲3.52/4.33/5.52 元/股，對應PE 分別爲21.96/17.82/13.98 倍。參考行業可比公司，給予公司24 年25 倍PE 估值，對應A 股合理價值87.91 元/股，給予“買入”評級。H 股方面，參考AH 溢價，對應公司H 股合理價值爲69.12港元/股不變，維持“買入”評級。
風險提示。訂單完成不及預期，新增項目數放緩，地緣政治風險等。