2023 年業績符合市場預期
公司公佈2023 業績：2023 年收入/銷量/ASP/噸成本同比+7.7/+4.6/+3.0/+2.6%；歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤分別同比+83.0/+84.2%；毛利率/銷售費用率/管理費用率/歸母淨利潤率/扣非歸母淨利潤率同比+0.2/-1.3/+0.7/+1.9/+1.5ppt。2023 年業績符合市場預期。
發展趨勢
U8 延續高增，帶動中高檔產品佔比持續提升。2023 年公司U8 產品銷量同增36%+至50 萬噸以上，帶動公司產品結構改善，中高檔/普通產品收入同比+13.3%/-2.3%，其中中高檔佔比提升3.4ppt 至66.3%。除漓泉、惠泉收入貢獻外，公司2023 年收入同增8.8%至95.3 億元。單4Q23 收入/銷量/ASP/噸成本同比-4.4/-2.4/-2.1/+9.0%，4Q23 收入/銷量同比負增主因同期高基數及當期消費需求疲弱影響。
結構升級對沖原材料成本上行壓力，持續提效減虧。2023 年公司毛利率同比+0.2ppt 至37.6%，其中中高檔/普通檔毛利率同比-1.89/+3.04ppt，中高檔毛利率波動主因成本上漲，普通產品升級替換帶動毛利率提升。銷售費用全年同降3.6%帶動銷售費用率同比-1.3ppt，主因2022 年冬奧會冠名費用支出基數較高；因內部改革致辭退福利從2022 年的0.53 億元增至2023 年的1.38 億元，致管理費用率同比+0.7ppt，其中辭退福利影響0.6ppt。
2023 年漓泉、惠泉公司淨利率提升2.9/1.4ppt 至17.0%/8.0%，除漓泉、惠泉外公司歸母淨利潤從2022 年的-0.76 億元大幅扭虧至盈利0.96 億元。
2024 年展望：預算目標實現7%收入增長，U8 勢能延續+產品組合豐富量價齊升，改革效率優化盈利能力持續提升。U8 定位8-10 元價格帶享受升級紅利，依託基地市場快速放量，我們認爲發展勢能不減亦有望向全國滲透，進而實現2025 年90-100 萬噸的目標；另外，公司順勢打造V10、U8plus、鮮啤2022 等產品，亦形成良性高端化佈局。管理上公司強化總部職能，優化供應鏈、數字化等，持續改革下隨人效提升、費用率降低，公司有望實現盈利能力的穩步提升，另外隨大麥等原料價格下行，我們預計2024 年公司盈利能力有望明顯改善。
盈利預測與估值
考慮改革提效、成本下行盈利能力改善，我們上調2024 年歸母淨利潤13.6%至9.54 億元，引入2025 年歸母淨利潤12.61 億元，當前股價交易於2024/25 年28.3/21.4 倍P/E，考慮板塊估值波動影響，我們維持目標股價15.0 元/股不變，對應2024/25 年44.3/33.5 倍P/E，較當前股價有57%上行空間，維持跑贏行業評級。
風險
市場競爭，原材料價格波動，稅收優惠政策變化，食品安全等風險。