24Q1 歸母淨利同比增長32%至2.8 億
公司發佈23 年年報及24 年一季報：23 年實現營收121.1 億元，同比增長6.4%，實現歸母淨利10.1 億元，同比增43.65%；24Q1 實現營收30.6 億元，同比增長6.3%；歸母淨利2.8 億元，同比高增32.0%，環比增34.9%。
我們看好公司全地形車/摩托業務提升海外市場份額，預計公司24-26 年歸母淨利分別爲12.1/15.9/19.9 億元（24-25 年維持前值），可比公司24 年Wind 一致預期PE 均值爲20.6 倍，我們給予公司24 年20.6 倍PE，目標價165.83 元（前值113.51 元），維持“買入”評級。
全地形車結構升級推動單價向上，摩托出口增量貢獻亮眼公司23 年營收穩健增長，分品類看：1）公司全地形車營收受到行業需求疫後回調影響，同比小幅下滑4.9%至65.0 億元，但市場份額維持提升態勢。
同時公司聚焦產品結構優化，推出Z950 Chill、新款X8、X10 等高端車型，帶動全地形車平均單價+8%至4.4 萬元；2）摩托方面，23 年公司推出800NK、XO 狒狒等新品，內銷逆勢增長，同比+8.6%至9.9 萬臺；海外銷售進入高速發展期，外銷達9.8 萬臺，營收同比高增78%至22.9 億元。
持續推進控費降本，Q1 匯兌或增厚淨利
公司23 年綜合毛利率同比+8.1pct 至33.5%，其中兩輪車毛利率同比+4.1%至24.6%，四輪車毛利率同比+12.1%至39.5%，主要系公司高附加值產品佔比提升、海運費大幅下降。費用率方面，23 年銷售費率同比+3.4pct 至11.1%，或系應對行業需求回調，促銷、廣告費用提升所致；管理費率4.68%，同比+0.3pct；研發費率7.63%，同比+1.0pct。24Q1 公司淨利率同環比分別+2.0/1.5pct 至9.5%，我們認爲主要系：1）公司控費降本持續推進，促銷力度同比回落，合計三費比率同環比分別-3.7/-1.3pct 至21.8%；2）匯兌影響或增厚Q1 淨利，其中財務費率同環比-2.0/-1.5pct 至-2.15%。
打造“全球製造”競爭力，渠道網絡持續拓寬
公司積極推動全球化佈局，一方面打造“全球製造”核心競爭力，墨西哥屬地化項目已完成一期建設投產，保障產品快速交付、售後的同時，或有望進一步降低海運費、關稅等費用。另一方面，公司着力加大海外渠道網絡覆蓋，截至23 年末全球零售網點超 4000 家，其中23 年海外兩輪新增渠道 400家以上，累計經銷商網絡近 1700 家。我們看好公司繼續通過渠道、市場開拓，結合新品投放實現出口業務快速增長。
風險提示：新品銷量不及預期，匯率與海運費波動的風險。