公司爲光伏組件全球龍頭，優勢將持續加強。公司深耕光伏業務二十年，是組件行業的龍頭企業。2014 年，公司單季度組件出貨量超過1GW，全年組件出貨量首次達到全球第一，實現歷史性突破；公司2014-2015 年組件出貨量位列世界第一，奠定全球光伏組件龍頭地位；2016-2023 年公司連續位居全球光伏組件出貨量前五位，進一步夯實公司全球組件巨頭地位，積極拓展相關配套產業，逐步進入光伏分佈式系統、光儲一體化及相關業務，成爲深耕全球的光伏產業領導者之一。
一體化佈局加速，N 型產能替代升級。公司不斷加強一體化佈局，以提升自身在光伏產業鏈中的自主可控能力，2022 年開始，公司在四川與青海均建有硅片產能，完善一體化佈局。公司預計2023 年底建成硅片/電池片/組件產能50/75/95GW，2024 年底建成硅片/電池片/組件產能70/90/135GW，爲公司出貨量未來的持續增長打下堅實的基礎。2023 年新建的電池片產能均採用先進TOPCon 技術，產能達40GW，是行業領先的TOPCon 領導者之一。
分佈式系統、BOS 產品兩翼並進，多元化業務助力利潤增長。分佈式系統業務方面，公司出貨規模快速增長，2023 年上半年，分佈式系統銷量突破4.5GW，同比增長104.6%，預計隨着分佈式光伏發展規模的持續增長，公司分佈式系統業務仍將爲公司貢獻可觀業績；BOS 產品方面，公司儲能產品和跟蹤支架產品均爲行業領先；2023 年，公司儲能電芯產能開始逐步釋放，隨着產能落地，公司將憑藉在光伏組件以及跟蹤支架的業務優勢搭建光儲協同驅動模式，推動產業協同一體化的同時優化營收；公司在跟蹤支架領域進展顯著，天合跟蹤已成爲總出貨量全球前八的跟蹤支架製造企業，2022 年跟蹤支架出貨量居全球前十，亞洲第三位。公司多元化業務發展將爲公司未來發展提升新的增長極。
盈利預測：我們預測公司 2023/2024/2025 年營收爲1135/1117/1244 億元，歸母淨利潤分別爲 55.6/60.2/66.7 億元，EPS 分別爲 2.55/2.76/3.06 元，公司當前股價對應預測 EPS 的 PE 爲9/8/7 倍。公司作爲全球龍頭之一，踐行全球化的發展戰略及自上而下深度一體化產能佈局的戰略，後續公司TOPCon 電池片產能逐步釋放，儲能及分佈式業務穩步發展，未來公司的龍頭優勢將持續加強，首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示：光伏需求不及預期風險；光伏產能出清速度不及預期風險；光伏領先技術快速擴散風險；海外光伏市場貿易壁壘風險；研報使用信息更新不及時風險等。