核心观点

2023Q4 公司收入确认节奏加快，业绩增速大超市场预期。2023 年国内风电招标量仍维持高位，对2024 年行业需求形成支撑，塔筒升降机等后端环节受益明显。公司持续加大海外市场拓展，2023 年海外营收贡献已接近50%，显著对冲了国内产业链降本带来的毛利率下行；此外，非风电业务收入占比首次超过1%，市场前景广阔。展望2024 年，公司各项费用有望步入平稳投放期，净利率端具备向上弹性。

事件

公司发布2023 年度报告，实现营收11.05 亿元，同比+38.17%；归母净利润2.07 亿元，同比+33.33%；扣非归母净利润1.76 亿元，同比+38.00%。2023 年单四季度营收4.05 亿元，同比+70.48%；归母净利润8,829.38 万元，同比+281.28%；扣非归母净利润7,307.55 万元，同比+358.16%。

简评

1、2023Q4 营收大幅提升，全年海外业务增速亮眼2023 年国内风电装机延续高增长，风电招标延续高位，行业需求处于高景气区间。招标方面，2022 年、2023 年风电招标量分别达到98.5GW、86.3GW，连续2 年维持高位，需求空间充足。装机方面，2023 年国内风电新增并网装机75.66GW，同比增长101.06%，较2022 全年招标量而言仍有潜在提升空间，预计2022 年招标但尚未在2023 年装机的部分将持续对2024 年装机需求形成支撑。

中际联合23Q1-23Q4 单季收入分别为1.75、2.66、2.58、4.05 亿元，同比分别-1.93%、+45.64%、+28.81%、+70.48%；四季度增速大幅提升，逐渐接近风电行业整体高增长趋势，标志着公司收入确认节奏加快，对未来业务规模的如期放量形成支撑。

1）分产品：2023 年升降设备收入同比+40.34%至7.63 亿元，占主营业务收入比例同比提升1.14pct 至69.67%；风电设备大型化趋势下，升降设备均价同比提升27.96%至3.11 万元/套。2023 年防护设备营收同比+48.47%至2.87 亿元，占主营业务收入比例同比提升1.84pct 至26.19%；作业服务营收同比-19.64%至4,542.40 万元，占主营业务收入比例下降2.98pct 至4.15%。

2）分领域：2023 年公司风电行业收入同比提升36.73%至10.83 亿元，占主营业务收入比例达98.81%；非风电行业（（火电、电网、畜牧和建筑等）业务拓展实现较大突破，营收同比大幅增长6.07 倍至1299.67 万元，占主营业务收入比例提升至1.19%，首次突破1%。3）分市场：2023 年公司进一步加大海外市场开拓力度，海外收入同比提升73.55%至5.42 亿元，占主营业务收入比例同比提升10.13pct 至49.50%。

2、海外收入大增对冲国内毛利率下行，费用投放有望步入平稳期2023 年公司海外业务毛利率同比提升4.36pct 至60.03%，国内毛利率同比下降3.31pct 至31.92%，我们预计公司在海外存量加装市场的市占率优势以及国内风电产业链降本，使得海内外毛利率差拉大。2023 年海外收入占比提升对冲了国内毛利率下行，公司综合毛利率同比提升2.46pct 至46.13%。

2023 年期间费用率同比提升1.62pct 至27.89%，其中销售费用率同比-0.32pct 至13.60%，管理费用率同比+0.88pct至8.65%，研发费用率同比-0.42pct 至8.57%。近年来公司新品开发与市场开拓使得费用增幅明显，2023 年市场开拓与新品导入成果明显，规模效应逐步显现，2023 年净利率同比-0.68pct 至18.73%，降幅逐步收窄。展望2024年，各项费用投入有望步入平稳增长期，在需求充分释放的前提下净利率端有望迎来向上弹性。

3、大力拓展新产品、新领域，拓宽业务天花板1）风电领域：公司在风电塔筒升降设备领域具有领先优势，并通过安全防护设备、服务业务为客户打造整体解决方案，话语权逐步巩固。随着海上风电增速提升、风机大型化趋势越发明显，公司加大对大载荷升降机、齿轮齿条升降机的研发与开拓力度，实现柔性塔筒、混合塔架、漂浮式风机等新技术下新场景的应用。2）非风电领域：公司陆续开发工业升降机、爬塔机、爬梯导向物料输送机等新产品并推向市场，拓展电网塔架等新应用领域，为公司未来持续发展培养了新的业绩增长点。2023 年非风电收入占比首次突破1%，未来前景可期。

投资建议：我们预计公司2024-2026 年实现收入分别为14.70、17.91、22.34 亿元，归母净利润分别为2.70、3.35、4.17 亿元，同比分别+30.30%、+24.13%、+24.68%，对应2024-2026 年动态PE 分别为22.13、17.83、14.30 倍，维持“买入”评级。

风险分析

1）风电装机增速不及预期

高空安全升降设备下游主要应用于风电塔筒，因此风电装机增速将直接影响该类风电设备的需求。当前国内风电招标量增速较快，预期风电装机也逐步提升。但倘若实际装机增速显著低于前一年的招标量增速，将使得风电设备需求增速低于预期，从而影响公司营收放量。

2）新业务拓展进度不及预期

公司近年来非风电业务拓展顺利，为公司长期发展助力。但倘若电网塔架等新应用场景业务开拓进展不顺利，使得爬塔机、工业升降机等产品不能快速放量，将影响公司长期业绩增长潜力。