验收延后叠加集成类项目拉低毛利率，随着订单的好转毛利率有望企稳23 年全年，公司毛利率为35.92%（同比下降12.13pct），营业成本中硬件成本2.79 亿（同比+132.53%），年末存货16.08 亿（同比+91.56%）；单Q4 毛利率-23.65%（同比由正转负）；我们判断1）项目延后验收导致较多人员成本，2）公司承接了部分集成业务，涉及较多硬件等原因，导致公司毛利率承压，预计未来随着订单的好转，验收进度有望恢复正常、公司也有望适度控制集成类订单占比，同时数据销售收入占比有望提升，整体毛利率有望企稳。投資要點
公司公佈了2023 年年報，23 年全年收入18.19 億（同比-25.98%），歸母淨利潤-3.74 億（由盈轉虧），扣非歸母淨利潤-4.54 億（由盈轉虧）；單Q4 收入2.32 億（同比-78.18%），歸母淨利潤-3.34 億（由盈轉虧），扣非歸母淨利潤-3.5 億（由盈轉虧）。
下游招投標及驗收延後導致收入承壓，預計24 年逐步修復分業務看，23 年全年空間基礎設施規劃與建設收入1.54 億（同比-18.92%）， PIE+行業收入15.88 億（同比-27.44%），雲服務收入0.77 億（同比-1.03%），主要原因是客戶集中在政府、大型國企和特種領域，受宏觀經濟環境承壓以及公司在軍採網招投標資質暫停的影響，部分項目的招投標進度推遲，公司新簽訂單額下降；同時因部分項目驗收時間推遲，公司收入同比下降；考慮到下游客戶預算及需求，我們預計未來特種領域訂單將有所恢復，政企客戶訂單將隨着萬億國債訂單的落地而逐步恢復。
驗收延後疊加集成類項目拉低毛利率，隨着訂單的好轉毛利率有望企穩23 年全年，公司毛利率爲35.92%（同比下降12.13pct），營業成本中硬件成本2.79 億（同比+132.53%），年末存貨16.08 億（同比+91.56%）；單Q4 毛利率-23.65%（同比由正轉負）；我們判斷1）項目延後驗收導致較多人員成本，2）公司承接了部分集成業務，涉及較多硬件等原因，導致公司毛利率承壓，預計未來隨着訂單的好轉，驗收進度有望恢復正常、公司也有望適度控制集成類訂單佔比，同時數據銷售收入佔比有望提升，整體毛利率有望企穩。
費用有望控制，回款有望逐步向好
（1）23 全年，公司銷售/管理/研發費用率爲14.49%/15.26%/21.03%（同比上升4.84/ 4.45/ 9.00pct），公司進行了較多研發投入，持續研發的新一代地球科學計算平台逐漸成型，預計在2024年中期發佈，未來將會大幅降低遙感數據分析的門檻，進一步擴充用戶群體，未來公司有望提質增效，把控費用；
（2）23 年受宏觀經濟環境承壓的影響，部分客戶回款不及預期，計提的信用減值損失較上期增加，我們預計隨着下游客戶預算的逐步修復，公司回款有望向好；? 自研衛星+無人機形成數據感知體系，有望受益於低空經濟政策及需求的釋放公司具備自研無人機生產基地，結合首期“女媧”衛星星座形成了高空與低空遙感並存、自主衛星與自主無人機數據互補的數據源獲取體系佈局；公司基於雲計算和大數據技術自主研發了無人機監管平台，可實現對無人機的實時監控和管理，相關技術成果已在中國地質調查局自然資源綜合調查指揮中心的無人機指揮控制平台、鶴壁、撫州、蘇州、榆林等項目中實現了成熟的應用轉化；未來公司將通過建設低空空域管理基礎設施、低空智聯網基礎設施等方案以及城市地圖建模，建設一套科學的城市全域低空空域規劃設計系統，該領域已形成了一定的訂單，我們預計公司有望受益於低空經濟政策及需求的釋放。
盈利預測及估值
我們預計公司24-26 年營業收入有望達到28.15/37.29/48.41 億（同比+54.79% /32.45%/29.84%），歸母淨利潤有望達到2.40/3.34/4.40 億（同比由負轉正/39.23%/31.71%），對應當前PE 爲24.18/17.37/13.19，維持“買入”評級。
風險提示
重要市場/客戶/訂單不及預期的風險、PIE+行業業務不及預期的風險、雲及數據服務業務不及預期的風險、市場競爭風險等。
