煤价中枢下行，煤电业务成本降低。23 年国内煤炭产能增长、进口煤供应增加，供给侧放量背景下市场煤价中枢同比回落24%至966 元/吨，且保供政策助力公司23 年长协煤占比提升约30pct 至80%，用煤成本边际改善下公司23 年电力主业毛利率为11.0%、同比提升11.8pct。我们预计24-25 年煤价中枢仍有望稳步下行，持续利好公司成本控制。2024 年4 月11 日公司披露2023 年年報，2023 年實現營收345.7 億元，同比+6.4%（調整後）；實現歸母淨利潤18.7 億元，同比+3014.4%（調整後）。2023 年計劃現金分紅0.1 元/股（同比持平），當前股價對應股息率1.2%。
江蘇2023 年用電需求增長+新機組投產，驅動主業煤電業績提升。
在22 年低基數的影響下，江蘇23 年用電量同比+5.9%；受此影響，公司23 年總髮電量706.5 億千瓦時、同比+6.3%，其中江蘇省內煤機發電量421.8 億千瓦時、同比+5.3%，省內氣電機組發電量60.4億千瓦時、同比+22.7%；公司山西煤機發電量224.4 億千瓦時、同比+4.4%，其中送江蘇電量196.5 億千瓦時、同比-1.3%、佔“雁淮直流”送電總量的60%。此外，9M23 公司控股射陽港100 萬千瓦煤機投產帶來裝機增量，年底控股在運火電裝機同比+7.0%至1545.4萬千瓦。江蘇電力供需偏緊格局爲電價提供有力支撐，公司23 年平均上網電價0.473 元/千瓦時、同比+2.6%；預計24 年江蘇電量電價下行，但在容量電價的補充下公司綜合售電價格有望繼續實現微增。
煤價中樞下行，煤電業務成本降低。23 年國內煤炭產能增長、進口煤供應增加，供給側放量背景下市場煤價中樞同比回落24%至966 元/噸，且保供政策助力公司23 年長協煤佔比提升約30pct 至80%，用煤成本邊際改善下公司23 年電力主業毛利率爲11.0%、同比提升11.8pct。我們預計24-25 年煤價中樞仍有望穩步下行，持續利好公司成本控制。
金融業務穩健增長，利潤“安全墊”作用維穩。受信託業務增長驅動，2023 年公司金融板塊業績穩健增長，實現營收30.0 億元、同比+21.3%，實現利潤總額27.1 億元、同比+22.5%，利潤總額佔比76.1%、增量貢獻率50%；子公司江蘇信託2023 年聚焦資產管理、資產服務及公益慈善信託等轉型方向，輔助發行全國首單銀行間市場產業園區類REITs，標品投資、ABS、家族信託等業務迅速發展。
預計未來市場煤價中樞將持續下移，濱海、沙洲、國信靖電機組計劃於24-25 年陸續投產，未來2 年公司業績有望持續增長。我們預計公司24-26 年分別實現歸母淨利潤31.2/35.1/37.4 億元，EPS 分別爲0.83/0.93/0.99 元，公司股票現價對應PE 估值分別爲10.4/9.3/8.7 倍，維持“增持”評級。
風險提示
新項目進展不及預期；省內火電需求不及預期；煤炭長協簽約、履約不及預期以及煤價下行不及預期；金融業務盈利穩定性不足。
