事件：中國神華公司2023 年營業收入實現3430.74 億元，同比下降0.4%；歸屬於本公司股東的淨利潤實現596.94 億元，同比減少14.3%；扣非後歸屬於本公司股東的淨利潤實現628.68 億元，同比下降10.6%；加權後平均淨資產收益率爲14.88%，同比下降3.20 個百分點。
分季度看，2023Q4 公司實現營業收入906.07 億元，相較於第三季度環比增長9.13%，同比下降3.65%；公司歸屬於本公司股東的淨利潤實現114.25 億元，相較於第三季度環比下降23.78%，同比增長8.86%；公司實現扣非後歸屬於本公司股東的淨利潤實現150.57 億元，相較於第三季度環比增長1.46%，同比增長26.21%。
點評：煤炭分部：煤價下降明顯，生產和銷售成本上漲，盈利小幅回落。2023年公司煤炭銷售平均價格（不含稅）爲584 元/噸，同比下降9.3%；公司自產煤、外購煤銷售價格分別爲548 元/噸、679 元/噸，同比分別下降8.2%、13.9%，其中年度長協、月度長協、現貨每天銷售價格分別爲500 元/噸、808 元/噸、640 元/噸，同比分別下降2.9%、7.4%、17.5%。2023 年公司煤炭產銷量均超額完成目標。2023 年公司煤炭銷售量實現4.50 億噸，同比上漲7.7%。2023年公司煤炭銷售合計成本爲177867 百萬元，同比上漲4.21%，其中自產煤、外購煤銷售成本分別爲95250 百萬元、82617 百萬元，分別同比上漲2.25%、6.43%。2023 年自產煤單位生產成本爲179.0 元/噸，同比上漲1.5%，其中原材料、人工成本、修理費、折舊及攤銷、其他成本分別爲30.1 元/噸、37.4 元/噸、9.1 元/噸、23.7 元/噸、78.7 元/噸，同比變化分別爲-2.0%、-16.5%、-9.9%、9.7%、13.9%。2023 年公司煤炭銷售毛利率爲32.3%，同比下降4.2 個百分點，其中自產煤、外購煤銷售毛利率分別同比下降4.1、0.8 個百分點。2023年公司煤炭分部實現營業收入2733.06 億元，同比下降1.5%。主要原因是煤炭銷售價格下跌，自產煤單位生產成本上漲，自產煤、外購煤銷售成本上漲，導致盈利回落。
發電分部：發售電量上漲，利潤增長。 2023 年公司總髮電量爲2122.6 億千瓦時，同比增長11.0%；公司售電量爲1997.5 億千瓦時，同比增長11.1%。
2023 年公司售電價爲414 元/兆瓦時，同比下降1.0%。2023 年公司單位售電成本爲363.0 元/兆瓦時，同比下降4.7%。2023 年，發電分部實現營業收入924.07 億元，同比增長9.3%；毛利率爲16.9%，同比上升了2.6 個百分點，主要由於公司單位售電成本的下降快於電價下降速度。
運輸分部及煤化工分部：運輸業務穩健增長，成本上升導致各業務毛利率均下滑。2023 年，公司自有鐵路運輸週轉量達3094 億噸公里，同比增長4.0%；公司鐵路分部實現營業收入429.61 億元，同比上漲1.8%，主要是由於自有鐵路運輸週轉量增長。營業成本實現270.59 億元，同比上漲9.5%，主要是由於修理費、人工成本等增長。港口分部毛利率下降1.6 個百分點；由於平均海運價格下降，航運分部毛利率同比下降9.0 個百分點。2023 年公司煤化工分部實現營業收入60.98 億元，同比下降4.4%；毛利率爲11.2%，同比下降4.7 個百分點，主要是由於聚乙烯和聚丙烯平均銷售價格下降。
深化煤電聯營，拓展新項目，未來產能增量有望持續。深化煤電聯營，持續發揮煤電兜底保障作用，2023 年商品煤生產和銷售量分別同比增長3.5%、7.7%，全年累計發電量、售電量同比分別增長11.0%、11.1%。2024 年，公司煤炭分部主要投資項目包括新街臺格廟礦區新街一井、二井建設，計劃投入11 億元，新項目預計生產能力合計將達到1600 萬噸/年；公司加快優質電源點建設，計劃用於新建項目投資101.59 億元，廣東清遠一期（2x1000MW）、湖南嶽陽電廠項目（2x1000MW）投入商業運營，廣西北海二期（2x1000MW）順利開工建設。公司在煤電聯營的模式下，新建項目穩步推進，未來產能將持續增長。
持續高額現金分紅，繼續領跑行業。2023 年，公司擬派發股息現金2.26 元/股（含稅），分紅總額爲449.03 億元（含稅），在中國企業會計準則下分紅佔歸屬於本公司股東的淨利潤的75.2%，同比增長2.4 個百分點，高額分紅有望持續保持。按照2024 年4 月3 日收盤價計算，A 股股息率爲5.71%，H 股股息率爲7.77%。
公司盈利預測及投資評級：我們認爲，公司在售電業務加速發展，發電業務經營情況持續向好。同時伴隨資產注入及在建礦井逐步投產，公司煤炭業務有望迎來產量外延增長，貢獻穩定業績。預計公司2024-2026 年歸母淨利潤有望達603.16/606.59/640.75 億元，對應EPS 爲3.04/3.05/3.22 元。維持“強烈推薦”評級。
風險提示：宏觀經濟復甦程度不及預期，行業內國企改革不及預期，行業面臨有效需求不足，煤價波動不及預期的風險。