核心觀點：
公司發佈23 年業績：23 年全年實現營業收入12.1 億元，同比下滑22.5%，主因公司持續調整存量門店；實現歸母淨利潤1.8 億元，扭虧爲盈（22 年虧損16.0 億元），創上市以來新高；經調整淨利潤爲2.8億元，扭虧爲盈（22 年虧損2.4 億元），與歸母淨利潤間的差異主要爲存量門店調整帶來的損失。23 年公司歸母淨利率爲14.9%，較19 年提升0.9pp，經調整淨利率爲23.2%，較19 年提升9.2pp。
存量門店持續調整，嗨啤合夥人模式持續推進。23 年公司調整戰略，向輕資產平台型公司轉型，據公司業績，截至23 年底，直營酒館/特許合作酒館/分別爲255/92 家，23 年分別淨減398/22 家，截至24 年3月19 日分別爲236/84 家；截至24 年3 月28 日，嗨啤合夥人門店累計簽約383 家，已開業188 家，覆蓋136 個城市，其中69 個存量市場、67 個新進市場，我們預計24 年嗨啤合夥人模式有望加速拓展。
嗨啤合夥人門店坪效較高。據公司業績，23 年直營酒館及特許合作酒館單店平均日銷同比增長4%至7300 元，嗨啤合夥人酒館單店平均日銷爲7000 元，與直營及特許合作酒館差距較小，但考慮嗨啤合夥人酒館面積較小，因此坪效更高，23 年直營/特許合作/嗨啤合夥人酒館單店日均坪效分別爲每平方米19/20/34 元。
盈利預測與投資建議。預計公司24-26 年公司歸母淨利潤分別爲2.0、2.6、3.4 億元，分別同增10.3%、29.6%、30.6%。考慮新模式下公司有望加速拓店並覆蓋更廣闊的下沉市場，品牌力有望持續強化，參考可比公司，給予公司24 年20 倍PE，對應合理價值爲3.41 港元/股，給予“增持”評級。
風險提示。開店速度不及預期；新模式發展不及預期；行業競爭加劇。