整體：營業收入和利潤端均超預期。收入端，23Q4 營收737 億元(yoy+22.6%)，略超預期。利潤端，23Q4 調整後營業利潤32 億元，營業利潤率爲4.3%(22Q4 爲1.4%)同比改善，主要是核心本地商業利潤提升和新業務虧損進一步收窄。調整後淨利潤44 億元，淨利潤率爲5.9%(22Q4 爲1.4%)同比改善。業績展望，我們預計24Q1 外賣和到店繼續保持高速增長，優選進一步減虧。
核心本地商業：用戶消費粘性提升，單量維持高速增長。23Q4 營收551 億元(yoy+26.8%)，調整後經營利潤80 億元，利潤率14.5%，同比有所下滑。分具體業務看：
1）外賣：Q4 單量穩健增長，UE 受AOV 下降趨勢影響承壓。運營端，23Q4 外賣及閃購業務總訂單60 億筆(yoy+25%)，我們測算外賣訂單同增24.7%。需求側，餐飲外賣的年度交易用戶持續增長，中高頻用戶及其購買頻次穩步提升。供給側，“拼好飯”規模覆蓋擴大滿足消費者對性價比的需求，“神槍手”“一人食”“必點榜”等豐富高客單價產品供給。收入端，考慮到AOV 結構性高基數，23Q4 AOV同比環比下降，以及VAT 徵稅影響，我們綜合測算收入增速低於訂單增速。利潤端，結合上述收入增速變化、補貼同比提升等影響，我們測算單均OP 略有下滑。
策略上，公司加強兩個關鍵能力建設：①產品展示，通過圖片、文字、視頻和直播等不同形式的內容生產能力，優化內容生態系統；②營銷計劃，升級並簡化外賣會員體系，持續完善貨架模式和強化爆款營銷能力，刺激消費者需求。展望，我們預計24 年宏觀經濟影響下AOV 存在不確定性，從而影響收入、利潤端表現，部分被用戶粘性提升帶來的單量增長、補貼減少、廣告變現效率提升等因素所抵消，預計利潤增速或低於訂單增速。
2）閃購：Q4 訂單高增長，供需端滲透持續強化。運營端，2023 年閃購訂單量同增超過40%，我們測算23Q4 閃購訂單同增28%。需求側，閃購用戶的購買頻次及消費額持續增長。供給側，閃購的年度活躍商家同比增長近30%，平台供給質量及多樣性得到提升，已與約400 個品牌合作，美團閃電倉覆蓋200 多個城市。收入及利潤端，我們測算23Q4 閃購收入增速略超訂單增速，單均虧損同比收窄。展望，我們預計24Q1 閃購單量增速仍超外賣增速，短期品牌心智加強用戶側持續滲透，長期閃購單均利潤有望實現比外賣更大的彈性空間。
3）到店酒旅：競爭趨緩利潤率企穩，組織架構調整下協同提效。運營端，2023 年到店、酒店及旅遊業務交易金額同比增長超100%，境內酒店交易金額同比增長超100%。需求側，2023 年度交易用戶同比增長超過30%。供給側，2023 年度活躍商家同比增長超過60%。策略上，增強平台供給並改善直播能力，迭代“酒店+X”產品，利用到店餐飲領域優勢提供多元化組合套餐。收入及利潤端，我們測算由於到店競爭、下沉市場拓展等因素，收入增速或明顯低於GTV 增速，OPM 同比仍有所下滑。展望，24Q1 低線城市直營模式繼續推廣、到店直播補貼持續，OPM 環比持平，全年維度看伴隨競爭趨緩、組織架構調整後即時配送和到店酒旅的協同效應，收入增速與GTV 增速之間的差距將會縮小，投資ROI 提升，利潤率有望好轉。
新業務：優選24 年目標大幅減虧，新業務盈虧平衡有望加速。23Q4 新業務收入186 億元(yoy+11.5%)，經營虧損48 億元，虧損率爲26%，同環比均有所優化。
1）美團優選：2023 年優選的運營效率有所提升，但虧損金額和虧損率依然顯著。
24 年公司表示相較於市場份額，更側重建立核心競爭力和改善用戶體驗，計劃提升商品加價率並降低補貼，目標是大幅減少經營虧損。預計24Q1 運營虧損已同比大幅收窄。2）其他業務：2023 年小象超市交易金額同比增長約30%，用戶規模、平均客單價及購買頻次均穩步增長。餐廳管理系統2023 年已實現正現金流，快驢2023 年實現現金流收支平衡，預計除優選之外的所有新業務在2024 年有望實現盈虧平衡。
考慮到宏觀經濟不確定性、競爭態勢放緩及新業務減虧加速，我們調整部分業務假設。我們預測公司23-25 年每股收益2.22/3.99/6.44 元（原預測23-25 年每股收益2.07/3.77/6.29 元），採取分部估值，給予外賣業務3.7x PS，預計24 年收入1652億CNY；給予到店及酒旅16.3x PE，預計24 年實現稅後利潤155 億CNY；新業務只考慮社區團購估值，維持0.6x P/GMV，預計24 年GMV 1041 億，公司合理估值爲10146 億 HKD，目標價162.72 元 HKD，維持“買入”評級。
風險提示 政策管控，市場競爭加劇，消費恢復不及預期，新業務增長不及預期