事件：重慶啤酒發佈2023 年年報，2023 年實現營收148.15 億元，同比+5.53%，歸母淨利潤13.37 億元，同比+5.78%，扣非歸母淨利潤13.14億元，同比+6.45%。2023Q4 實現營收17.86 億元，同比-3.76%，歸母淨利潤-0.07 億元，去年同期爲0.81 億元，扣非歸母淨利潤爲-0.13 億元，去年同期爲0.73 億元。
主流價格帶銷量增速較快，四季度結構升級略有放緩。2023 年公司業績穩定增長，符合前期業績快報預期，2023Q4 業績承壓主要由於噸價下滑。拆分量價來看，2023 年公司銷量/噸價分別爲299.75 萬千升/4817.8元，同比+4.93%/+0.49%。2023Q4 公司銷量/噸價分別爲34.58 萬千升/5165.28 元，同比+4.76%/-8.13%，公司四季度噸價下降明顯主要由於：
1）2022Q4 貨折力度較低導致噸價基數高；2）疆外烏蘇、1664 等高端產品表現承壓。分價格帶來看，2023 年公司高檔/主流/經濟分別實現營收88.55/52.97/28.96 億元，同比+5.18%/+5.64%/+10.06%，高檔/主流/經濟銷量同比+3.98%/+5.97%/+3.80%，高檔/主流/經濟噸價同比+1.15%/-0.31%/+6.03%，高檔產品中樂堡量價齊升，嘉士伯表現亮眼，預估整體烏蘇銷量略增，1664 和疆外烏蘇因消費力及渠道調整有所下滑，主流價格帶貢獻最大銷量增速。從價格端來看，公司全年仍維持結構升級態勢。分區域看，西北區/中區/南區分別實現營收40.23/60.84/43.34 億元，同比+1.10%/+3.01%/+13.74%，分別佔比27.86%/42.13%/30.01%，南區因口徑調整增長較快，佛山工廠投產後南區有望維持高增速，23Q4 西北區上漲23.67%，基地市場修復明顯。
2023 年噸成本上漲和結構升級放緩影響毛利率有所承壓，2024 年展望積極。2023 年公司毛利率49.15%，同比-1.33pct，噸成本爲2421 元/噸，同比+3.2%,毛利率降低主要由於結構升級放緩以及成本上漲壓力。其中2023Q4 毛利率受產品結構影響繼續下探至48.79%，同比-6.80pct，環比-1.74pct 。2023 年銷售/ 管理/ 研發/ 財務費用率分別爲17.10%/3.34%/0.18%/-0.41% ， 同比+0.53pct/-0.47pct/-0.61pct/-0.01pct，淨利率達18.30%，同比-0.13pct。2024 年公司提出營收中到高個位數增長目標，在產品端利用6+6 產品矩陣持續推進高端化戰略，推出1986 版綠烏蘇推動烏蘇結構升級，樂堡、重慶等品牌進行全國化推廣，渠道端不斷革新銷售模式如強化渠道分銷和網格優化、拓展新零售和線上銷售。因取消澳麥的“雙反”措施，今年大麥價格有望持續下行推動成本改善，但佛山工廠將於二季度投產，新增的折舊攤銷將對沖部分成本下降紅利，整體毛利率預計將保持穩定。
公司持續提升分紅率，高分紅提振市場信心。 2023 年公司擬分配現金紅利13.55 億元，分紅率達101.39%，較2021/2002 年83.00%/99.58%的分紅率進一步提升，當前市值對應股息率達4.2%。
投資建議：在新的發展戰略“嘉速揚帆”階段，公司推動高端產品增長，加速增長型市場發展，在新增產能投放下未來有望保持穩定增長。預計2024-2026 年EPS 分別爲3.00/3.27/3.53 元，對應PE 分別爲22x/20x/18x，按照2024 年業績給予23 倍，目標價69.00 元，維持“增持”評級。
風險提示:食品安全風險、結構升級不及預期、行業競爭加劇風險。