23 年分红比例下调至30%，24~26 年现金分红不低于60%承诺不变。为24年争取后备煤炭资源做资金准备，公司23 年分红比例暂时下调至30%，但公司曾于2023 年3 月28 日发布《2024 年-2026 年股东回报规划》，拟规划以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的60%，预计24 年有望延续一贯高分红。23 年歸母淨利同比下滑39%。23 年公司實現營收/歸母淨利373.7/42.6 億元，同比-19.5%/-38.5%，扣非淨利44.1 億元，同比-38.2%，非經主要爲營業外支出約2.9 億元，其中Q4 單季歸母淨利2.8 億元，環比-70%。公司擬每股派發現金紅利0.65 元（含稅），現金分紅佔歸母淨利潤30.25%，按3 月29日收盤價計算，股息率3.8%。
23 年煤炭產量下降3.9%，24 年生產仍有減量壓力，價格下滑成本上升致利潤收窄。1）自產煤：23 年公司原煤產量3898 萬噸，同比-3.9%。其中Q4產量爲884 萬噸，同/環比-7.2%/-1.4%。24 年公司規劃煤炭產量不低於3300萬噸。23 年自產煤銷量爲3486 萬噸，同比-5.7%，銷售均價683 元/噸，同比-16.6%，單位銷售成本爲281 元/噸，同比+2.8%。其中Q4 自產煤銷量爲790 萬噸，同/環比-14.2%/+4.4%；銷售均價606 元/噸，同/環比-13.7%/-5.5%；單位銷售成本爲283 元/噸，同/環比+3.9%/-0.7%。23 年河曲露天取得淨利潤約27.26 億元，佔公司歸母淨利33%。2）貿易煤：23 年公司貿易煤銷量爲1765 萬噸，同比+4.3%，噸煤毛利32 元，同比-10.2%。其中Q4 貿易煤銷量爲519 萬噸，同/環比+2.8%/+6.2%；噸煤毛利33 元，環比+8.4%。3）產能變化：23 年，公司加快高產高效礦井建設，其中鑫順煤業（權益65%）、莊子河煤業（權益51%）實現竣工投產。
管理費用率上升帶動期間費用上升。23 年公司期間費用率合計7.86%，同比+1.47pct，其中管理費用率4.73%，同比+1.28pct。Q4 單季，公司期間費用率12.5% ， 同/ 環比+3.1/+4.5pct ， 其中管理費用率8.74% ， 同/ 環比+2.3/+4.6pct，管理費用增加帶動公司期間費用上升。
23 年分紅比例下調至30%，24~26 年現金分紅不低於60%承諾不變。爲24年爭取後備煤炭資源做資金準備，公司23 年分紅比例暫時下調至30%，但公司曾於2023 年3 月28 日發佈《2024 年-2026 年股東回報規劃》，擬規劃以現金方式分配的利潤不少於當年實現的可供分配利潤的60%，預計24 年有望延續一貫高分紅。
盈利預測與估值。我們認爲公司煤焦一體化，盈利兼具穩定及彈性。我們預計公司24~26 年歸母淨利爲56.7/56/56.1 億元，EPS 爲2.86/2.83/2.83 元，根據可比公司估值，給予公司24 年7~8 倍的PE，對應合理價值區間爲20.03~22.89 元，維持“優於大市”評級。
風險提示。需求大幅下滑，新建項目投產不及預期。
