事件:
周黑鴨發佈2023 年報，2023 年公司實現營業收入27.44 億元，同比+17.1%；實現歸母淨利潤1.16 億元，同比+357.1%；實現扣非歸母淨利潤0.82 億元，同比增加1.60 億元。
投資要點:
強勢佈局重點交通樞紐，門店運營更重質量。2023 年門店數增加387家至3816 家，門店拓展較爲穩健。分開店區域來看，交通樞紐門店增幅最大，周黑鴨在武漢、廣州、深圳、上海等重點城市交通樞紐強勢佈局。具體來看，2023 年交通樞紐門店（含機場、火車站門店）爲319 家，同比增加141 家；商圈、商業體、商超門店爲2256 家，同比增加157 家；社區門店爲845 家，增加53 家；其他門店（含地鐵、客運站、校園門店）爲396 家，增加36 家。分銷售方式來看，直營驅動門店數量增長，加盟門店預計受到商超社區消費恢復較弱的影響，門店增速放緩。2023 年直營門店數爲1720 家，同比增加274 家，帶動自營門店收入增長26.89%至14.66 億元；加盟門店爲2096 家，同比增加113 家，帶動特許經營收入增長13.0%至7.83億元；線上收入3.96 億元，同比-5.13%，預計系2022 年基數較高。
從門店質量來看，2023 年直營門店單店收入爲85 萬元，同比+7%；特許門店單店收入37 萬元，同比+7%，門店收入質量提升。後續預計公司將更加註重門店質量，拓店速度將更爲穩健。
產品價格帶拓展有效提升客單數，渠道線上線下加速融合。產品端，公司爲適應現有消費環境，積極縱向拓展產品價格帶，橫向拓展產品品類，例如推出9.9 元解饞裝和39.9 元3 盒隨心配等，其中14.9元及以下產品月均銷額佔比17%。低價格帶產品佔比提升使得全年客單價同比降低1.73%至56.90 元，但有效地帶動了客單數實現超20%的增長。渠道端，公司加速融合線上線下渠道，到家業務發力宵夜場景，夜宵檔外賣含稅銷售額達1.33 億元；到店業務通過抖音、美團的引流品和代金券等吸引進店，全年GMV 近8000 萬，覈銷率超70%。
成本端承壓，費率優化帶動盈利能力提升。2023 年公司毛利率爲52.42%，同比-2.61pct，主要系受到原材料價格大幅上漲的影響。
費用端， 2023 年銷售/ 管理/ 財務費用率分別爲35.83%/11.55%/0.86%，同比-3.88pct/-1.70pct/-1.63pct，整體費用率降幅較大，預計主要系公司費用投放效率提升，且收入增長帶來費用攤銷降低。在收入規模增長及費率優化下，2023 年公司實現歸母淨利潤率4.21%，同比+3.13pct。目前，原材料價格呈現回落趨勢，公司毛利率有望得到修復，盈利能力進一步加強。
公司積極回報股東。2023 年，每股派息0.05 港元，整體派息總額約1.08 億元，佔全年淨利潤93.5%。此外，公司計劃在2024 年3月28 日至2025 年股東周年大會期間，動用不超過4 億港元，在公開市場購回公司股份，展現公司長期發展的決心，有效提振股東的信心。
盈利預測和投資評級：公司目前創新嘗試鎖鮮+熱滷二合一的門店模式，後續有望提高門店店效。此外，原材料成本有望逐步回調，公司盈利能力得以進一步修復，因此我們調整公司盈利預測，預計公司2024-2026 年EPS 分別爲0.08/0.10/0.13 元，對應PE 分別爲21/16/12X，維持“買入”評級。
風險提示：1）原材料供應價格波動影響公司毛利率和盈利能力；2）新店型發展不及預期；3）門店擴張不及預期；4）門店管理半徑擴大所帶來的管理風險；5）線上拓展不及預期。