華潤電力成立於2001 年，是國內“火轉綠”優質龍頭企業。公司控股股東爲華潤集團（截至23 年報持股62.9%），實控人爲國資委。截至23 年底，公司權益裝機容量達5976 萬千瓦，其中火電/風電/光伏/水電分別約3717、1862、344、54 萬千瓦。公司23 年實現主營業務收入1033 億港元，YOY+0.03%；實現歸母淨利潤110 億港元，YOY+56.2%。
火電資產優質且具備區位優勢，煤價下行有望拉動業績彈性。公司火電機組優質且主要分佈於沿海、華中等經濟較發達地區，區位優勢明顯：1）公司22-23 年火電利用小時分別達4731/4688，領先全國火電352/222 小時；2）電價：23 年公司火電不含稅電價425.4 元/MWh，YOY-0.6%；3）煤價：23年公司平均標煤單價987.5 元/噸，YOY-12.6%，對應度電燃料成本爲296.3元/MWh。4）23 年公司火電板塊核心利潤36.1 億港元，測算度電核心利潤0.024 港元，22 年爲-0.018 港元。5）考慮公司電廠分佈，我們預計公司24年電價或小幅下行，隨電煤供需格局趨於寬鬆，煤價下行有望進一步拉動火電業績彈性，假設煤價下行60 元/噸，測算公司火電板塊應占利潤將增加17.2億港元至45.7 億港元。
風光裝機建設欲提速，24 年目標10GW（23 年目標7GW）。公司“十四五”新能源裝機目標爲4000 萬千瓦，截至2023 年已增加權益裝機約1110 萬千瓦，23-25 年或是裝機目標兌現加速期。1）公司23 年獲取可再生能源開發建設指標1950 萬千瓦，資源儲備豐富。公司提出24 年新增風電光伏裝機容量目標爲1000 萬千瓦，23 年目標爲700 萬千瓦，23 年實際爲768 萬千瓦。
2）公司新能源項目資源優質，23 年風電、光伏利用小時爲2451/1480 小時，領先於全國平均226/194 小時。3）23 年公司可再生能源板塊核心利潤97.3億港元，測算度電核心利潤爲0.22 港元，22 年爲0.225 港元。4）23 年公司可再生能源板塊應占利潤爲80.8 億港元，主要因計提水電項目減值所致。
5）在公司裝機目標指引下，暫不考慮公司非經常性事項，我們測算公司24年可再生能源板塊應占利潤有望增加16.5 億港元至97.3 億港元。
盈利預測與估值。我們預計公司2024-26 年實現歸母淨利143、172、189億港元，每股收益爲2.98、3.58、3.94 港元。參考可比公司估值，考慮公司資產優質，給予公司24 年7-9 倍PE；對應合理價值區間爲20.86-26.82 港元，首次覆蓋給予優於大市評級。
風險提示。裝機建設不及預期，市場電價波動、煤價波動影響火電盈利，全球宏觀經濟變化使匯率發生較大波動。