投資要點
事件：雲南白藥發佈2023 年年報，報告期內實現營收391.11 億元（同比+7.19%），歸母淨利潤40.94 億元（同比+36.41%），扣非歸母淨利潤37.64 億元（同比+16.45%）；單Q4 實現營收94.23 億元（同比-1.57%），歸母淨利潤-0.30億元（同比-104.27%），扣非歸母淨利潤-0.90 億元（同比-116.99%）；業績符合預期。
藥品業務是公司的核心業務，2023 年藥品事業群實現營收64.81 億元，同比增長8.16%。白藥系列保持較好增長，毛利率爲70.6%，其中氣霧劑銷售收入貢獻超17 億元，同比+15.27%；膏劑/膠囊劑銷售收入分別過9/6 億元，散劑及創可貼銷售收入過3 億元。其他品牌中藥增長亮眼，蒲地藍消炎片、藿香正氣水銷售收入均過億元，分別同比增長近16%、124%；用於婦科消炎的宮血寧膠囊銷售收入同比上漲47%；氣血康口服液實現銷售收入2.31 億元，同比增長15%。
健康品事業群堅持聚焦口腔健康及洗護產品，2023 年實現營收64.22 億元，同比增長6.50%。口腔護理領域，雲南白藥牙膏國內市場份額24.60%（數據來源：尼爾森零售研究數據YTD2312），繼續保持市場份額第一。防脫洗護領域，養元青加速成長，全年銷售收入突破3 億元，同比增長36%。
中藥資源事業群聚焦雲南道地藥材和白藥優勢品種，2023 年實現對外收入17.1億元，同比增長約22%，其中三七中藥材外銷收入同比增長81%。天然植提業務方面，桉葉油市佔率進一步提升；辣素銷售翻兩番，成爲新的業務增長點。
省醫藥公司深耕雲南醫藥分銷市場，2023 年實現主營業務收入244.90 億元，同比增長5.63%。省醫藥公司全年整體運營效率有效提升，訂單綜合滿足率提高7.4%，訂單響應速度大幅提升22%，商品交付速度提升19%。
積極探索和孵化新興事業部（BU）。2023 年公司重組新興業務板塊，滋補保健品事業部整合深耕三七等優勢中藥大產品，發力滋補保健品大賽道；美膚事業部以天然草本植物爲基礎，以溫和、無刺激以及滋潤養護爲產品特點，推出獨具雲南白藥特色的美妝品牌；醫療器械事業部致力於聚焦骨科、傷科護理爲主的專業功能賽道；天頤茶品事業部致力於深耕茶產業升級、茶衍生品探索和創新。
持續提質增效，連續兩年分紅率超90%。2023 年公司毛利率爲26.51%，同比+0.18pct；銷售費用率/管理費用率/研發費用率爲12.76%/2.71%/0.86%，同比+1.35/+0.42/-0.06pct；扣非歸母淨利率爲9.62%，同比+0.77pct；加權平均ROE爲10.51%，同比+2.64pct。公司2023 年度分紅預案爲每10 股派息20.77 元，分紅總額37.06 億元；分紅率達90.53%，實現連續兩年超90%。
維持“買入”評級。預計2024-2026 年歸母淨利潤45.84/51.35/56.77 億元，同比增長11.96%/12.02%/10.56%，EPS 爲2.55/2.86/3.16 元，對應PE20.09x/17.94x/16.22x。考慮到公司具有較強的品牌優勢和渠道優勢，維持“買入”評級。
風險提示：政策調整風險、成本波動風險、市場競爭加劇