本報告導讀：
核心產品CM310 成人中重度AD 已遞交NDA，預計24 年底獲批成爲首個國產IL-4R 單抗，研發管線佈局自免及腫瘤並持續推進臨床，後備力量及業績增長動力充足。
摘要：
維持“增持”評級。公司 2023收入 3.54 億元(+254%)，主要來自於 CMG901授權阿斯利康的首付款收入，經調整年內虧損3.18 億元，研發支出5.96 億元(+18%)，主要是研發員工成本增加及新設備計提折舊。截至2023 年12月31 日，現金及現金等價物、短期理財合計27.19 億元，較2022 年底減少4.56 億元，資金使用率較高。考慮到CMG901 里程碑付款及產品25 年商業化，下調24-25 年收入預測至1.56/5.26 億元（原2.31/6.97 億元），新增26 年收入預測14.41 億元，維持增持評級。
CM310 預計24 年獲批，25 年開啓商業化。CM310 成人中重度AD 於23年12 月遞交NDA，並被CDE 納入優先審評審批，我們預計24 年底可獲批上市，成爲國產首個、全球第二獲批的IL-4R 單抗，25 年正式開啓商業化。AD 的III 期註冊性臨床頂線數據於2023.10 的EADV 上披露，500 例患者基線相當，CM310 組和對照組的16w EASI-75 分別爲66.9%和25.8%，IGA0/1 且較基線下降≥2 比例分別爲44.2%和16.1%，其他瘙癢控制及生活質量評分也均有顯著改善，療效數據優異且安全性良好。2024 年2 月啓動青少年中重度AD 的III 期雙盲試驗，持續拓展適應症人群。CRSwNP的III 期試驗於2023.12 達到主要臨床終點，療效優異，NPS 及NCS 評分變化具有高度顯著的統計學差異，預計2024 年內遞交NDA。過敏性鼻炎III 期已啓動，石藥負責的中重度哮喘II/III 期穩步推進中。
CMG901 早期數據優異，臨床快速推進，市場潛力巨大。CMG901 於2023.2授權AZ，並獲得治療G/GEJ 的FDA 快速通道資格和孤兒藥資格。2023.11在ASCO Plenary Series 上公佈數據，89 例患者ORR=33%，DCR=70%，其中2.2mg 劑量組ORR=33%，mPFS=4.8 mon，展現出良好的安全性和初步有效性。目前開展了多項II 期臨床，包括：①單藥治療晚期或轉移性胃及胃食管結合部腺癌；②單藥或聯用1L 治療胰腺癌；以及2L 及以上晚期/轉移性胃癌的III 期臨床。臨床推進較快，療效潛力較好，市場潛力巨大。
多產品管線持續推進，已披露臨床數據表現優異。①CM313 (CD38)針對ITP 的II 期數據在2023.12 的ASH 上發佈，展現出初步有效性和良好安全性；②CM326(TSLP)目前正在推進AD 和哮喘（石藥負責）的I I 期和CRSwNP Ib/IIa 期；③CM350、CM355、CM336 等多管線穩步推進。
風險提示：新藥研發不及預期風險、新藥上市放量不及預期風險