儘管2023 年毛利率持續提升，但受非經營性項目抵消，淨利潤減少9.3%.
新任總裁高飛先生將帶領蒙牛關注新發展。
重申“買入”評級，下調目標價至25.50 港元（15.9 倍的2024 年P/E）。
此港股通報告之英文版本於2024 年3 月28 日上午6 時30 分由華興證券（香港）發佈。中文版由華興證券的姜雪烽（證券分析師登記編號：S1680519070001）審核。如果您想進一步討論本報告所述觀點，請與您在華興證券的銷售代表聯繫。
非經營性項目拖累2023 年業績。蒙牛乳業2023 年收入同比增長6.5%，主要是受高端液態奶表現強勁、東南亞地區冰淇淋產品擴張以及2022 年11 月收購的妙可藍多（600882CH，未覆蓋）貢獻推動。得益於較低的原料價格和消費者的產品升級，蒙牛的毛利率同比提升1.8 個百分點，推動經營利潤率提高0.4 個百分點。然而，由於非經營性項目拖累，包括資產處置的收益減少、來自聯營公司的收入貢獻下降、分紅相關的稅率提高，使得淨利潤同比下降9.3%；而調整了一次性項目之後的經調整淨利潤爲56 億元人民幣，同比持平。
新任總裁將帶領蒙牛走向新時代。蒙牛宣佈任命高飛先生爲集團總裁，接替卸任的盧敏放先生，自2024 年3 月26 日起生效。高先生曾任集團高級副總裁兼常溫事業部負責人。業績會上，管理層表示中國的乳製品行業已經進入了一個低速增長階段，原奶供過於求的問題將持續存在。在新任總裁的領導下，蒙牛表示將專注於數字化、研發創新和品牌塑造，以爲消費者和投資者創造更多價值。公司預計中國的傳統乳製品市場有可能在未來數年的增長爲低單位數，對此蒙牛將把新產品開發作爲首要任務—尤其是在運動健康和保健品領域，同時短期內將聚焦低線市場的渠道開發。
在收入增長放緩的背景下提高股東回報。蒙牛管理層指引2024 年收入低到中單位數增長（對比2018-23 年收入CAGR 爲7.4%），經營利潤率提高30-50 個點子。公司將分紅派息率從2022 年的30%提高到了40%。2023 年期間，蒙牛還以7.956 億港元的總價回購並註銷了2,690 萬股股份（約佔總流通股股數的0.7%）。管理層表示將持續控制資本開支，繼續尋求恰當的方式提高股東回報。
重申“買入”評級，下調目標價至25.50 港元：基於我們的預測調整，我們採用彭博全球同業均值一致預期，即15.9 倍的2024 年P/E（之前爲22 倍的2023 年P/E）對蒙牛估值，得到我們的新目標價爲25.50 港元（之前爲43.00 港元）。我們認爲管理層對收入的低增長指引以及中國資本市場的疲軟情緒不再支撐蒙牛相較同業公司的估值溢價。
風險提示：競爭加劇，原奶價格上漲，食品安全問題。