事件：雲南白藥發佈2023 年年報，報告期內公司實現營收391.11 億元（同比+7.19%），歸母淨利潤40.94 億元（同比+36.41%）；扣非歸母淨利潤37.64 億元（同比+16.45%）；23Q4 公司實現營收94.23 億元（同比-1.57%），歸母淨利潤-0.30 億元（同比-104.27%），扣非歸母淨利潤-0.90 億元（同比-116.99%），2023 年實現穩健增長。
四大事業群穩中求進。1）藥品事業群實現主營收入64.81 億元（同比+8.16%），保持較好增長態勢，其中白藥氣霧劑銷售超17 億元（同比+15.27%），宮血寧恢復上市，銷售收入同比+47%，氣血康實現銷售收入2.31 億元（同比+15%）；2）健康品事業群實現主營收入64.22 億元（同比+6.50%），其中養元青加速成長，銷售收入突破3 億元（同比+36%）；3）中藥資源事業群實現主營收入17.1 億元（同比+22%），其中三七外銷收入同比+81%，且有效抑制公司投料藥材價格上漲；4）省醫藥公司實現主營收入244.90 億元（同比+5.63%），運營效率提升，訂單綜合滿足率提高7.4%。
綜合毛利率提升，多重因素作用下，23Q4 表觀利潤下滑。2023 年銷售毛利率爲26.51%（同比+0.19pcts），預計受益於提質增效及醫藥工業佔比提升。23Q4 公司淨利潤率爲0%（前三季度爲13.89%），主要是由於23Q4 促銷活動及應付職工薪酬計提等較前三季度更爲集中，且上海醫藥投資收益下降、交易性金融資產公允價值變動收益下降。23Q4 銷售費用率爲17.38%（同比+6.13pcts），銷售費用的增加預計將爲24 年營銷奠定基礎。
穩定分紅回報投資者。根據2023 年分紅預案（尚需提交股東大會審議），公司分紅37.06億元，佔歸母淨利潤90.53%，股息率4.09%（按照3 月29 日收盤價計算）。此外，公司將對以集中競價交易回購的12,599,946 股變更用途爲“用於註銷以減少註冊資本”。
維持“買入”評級。預計公司24-26 年歸母淨利潤分別爲45.01/49.61/54.84 億元，分別同比增長10.0%/10.2%/10.5%，EPS 分別爲2.51/2.76/3.05 元，目前股價對應估值分別爲20.0x/18.2x/16.4x。鑑於公司爲中藥龍頭，減值和投資風險基本出清，積極尋求第二增長曲線，維持“買入”評級。
風險提示：原材料供給不足風險、新品推廣不及預期風險和價格提升風險。