事件：3 月28 日，公司發佈2023 年度年報。2023 年全年公司主營業務收入達10.6 億元，同比增長4.7%，虧損12.6 億元，較上一年度虧損擴大2.7 億元；經調整EBITDA爲-5.2 億元，較上一年度虧損收窄0.2 億元。單下半年主營業務收入8 億元，同比增長9.8%。
2023 年公司傳統業務產品結構調整，管理費用率有所收斂：
（1）分業務收入來看：①教育智能機器人及智能機器人解決方案全年收入3.5 億元，同比增長-32.8%；②物流智能機器人及智能機器人解決方案全年收入3.9 億元，同比增長+47.9%；③消費級機器人及其他硬件設備全年收入2.5 億，同比增長+91.5%；④其他行業定製智能機器人及智能機器人解決方案（含人形機器人）全年收入6224 萬元，同比增長-24.5%。2023 年，教育/物流/消費級/其他行業定製營收佔比分別爲32.9%/36.9%/24%/5.9%，相較2022 年變動比例分別爲-18.3%/+10.8%/+10.9%/-2.3%。
（2）2023 年，公司整體毛利率爲31.5%，相較2022 年下降7.9pct，主要原因是產品結構調整，物流/消費級業務收入佔比提升且毛利率相對較低。參考2023 年半年度數據，教育/物流/消費/其他行業定製的毛利率分別爲35.2%/12.4%/16.3%/36.6%。
（3）2023 年，公司銷售費用/管理費用/研發費用/財務費用分別爲5.1/4/4.9/0.1 億元，分別同比增長+35.6%/-2.4%/+14.5%/+4400%，其中銷售費用增幅較大主要原因系產生股份支付費用0.9 億元/電子商務推廣開支0.4 億元。
人形機器人應用場景破局：
2023 年公司研發工業人形機器人Walker S，目前已在國內頭部新能源汽車整車組裝產線試點，率先探索人形機器人在工業場景的應用。2023 年6 月，公司與天奇股份簽訂《戰略合作框架協議》，推動人形機器人在新能源汽車、3C 電子、智慧物流等工業場景的應用。天奇股份深耕汽車智能裝備業務，主要客戶包括理想、特斯拉、比亞迪等國內外知名汽車整車企業，未來有望助力公司人形機器人在智能製造領域的落地。
物流、消費級業務顯著放量：
（1）2023 年，公司推出赤兔L4 級無人物流車，實現低速無人物流車產品從0 到1 的突破，打通了物流室內外場景的邊界；同時，傳統產品Wali T3000 拖掛牽引機器人實現量產。目前，公司擁有AGV、AMR 及L4 級別無人物流車等豐富的產品體系，可廣泛應用於新能源汽車製造商、輪胎生產工廠、3C 電子設備工廠、電池產線、電商等五大行業。
（2）2023 年，公司推出了第二代貓砂機、旋風強吸掃地機，無邊界智能割草機項目進展順利，產品表現力良好。同時，公司已建立完整的二級分銷體系，覆蓋全球主流國家市場，未來有望憑藉良好的產品力進一步進軍全球市場。
堅定長期研發投入，構築技術護城河：
2023 年公司在機器人、人工智能、機器人與人工智能融合技術三大方面均取得明顯進展。①機器人技術上，公司研發了多種伺服驅動器，並持續提升運控/力矩控制技術及端到端的步態規劃算法研究；②人工智能技術上，公司在輕量化高性能視覺模型、多模態融合感知及離線語音全鏈路交互技術上持續突破；③機器人及人工智能融合技術上，公司持續升級自研的USLAM 定位導航系統，實現了多模態語言大模型技術的落地，使得機器人能夠有效提升人機互動等多任務決策和執行能力。截至2023 年底，公司人形機器人有效專利全球第一，累計專利總數2100 餘項，相較2022 年底增長31.25%，持續高效的研發投入爲公司在人形機器人技術方面建立起護城河。
盈利預測：考慮到國內經濟環境承壓，人形機器人產業化還有待加速，基於公司已經披露的2023 年年報，我們下調公司盈利預測，預計公司2024-2026 年公司營收分別爲17.1/25.1/39.0 億元（2024-2025 年前值分別爲22.8/37.4 億元），分別同比增長62%/47%/55%；淨利潤爲-6.2/-4.7/0.3 億元（2024-2025 年前值分別爲-4.7/0.2 億元）。
根據最新收盤價，對應的PS 分別爲50/34/22 倍，維持“增持”評級。
風險提示事件：人形機器人發展不及預期、市場競爭加劇的風險、盈利預測假設不及預期的風險等。