海伦司发布2023 年全年业绩公告。23 年公司营业收入12.09 亿元/同比-22.49%，归母净利润1.81 亿元/22 年为-16.01 亿元，加回以权益结算的股份支付、酒馆优化及调整亏损两项后（23 年酒馆优化及调整亏损1.00 亿元，没有以权益结算的股份支付；22 年酒馆优化及调整亏损8.57 亿元、以权益结算的股份支付5.03 亿元后所得），可得23 年公司经调整净利润2.80 亿元/22 年为-2.41亿元，虽营收缩减但经调整净利润实现扭亏为盈。追溯营收规模缩减原因，主要是2023 年公司为适应经济环境变化，向平台型公司、轻资产模式转型，发力嗨啤合伙人酒馆拓展，原有酒馆数量减少所致，截至23 年末，公司酒馆数量479家/较22 年末的767 家-37.55%；其中直营酒馆255 家/较22 年末的653 家-60.95%；特许合作酒馆92 家/较22 年末的114 家-19.30%；23 年开启嗨啤合伙人计划，截至23 年末共有嗨啤合伙人门店132 家。归母净利润扭亏为盈，主要受益于酒馆数量缩减导致的原材料及消耗品支出、使用权资产折旧/物业厂房及设备折旧、短期租赁及其他相关费用、雇员福利及人力服务开支减少，以及财务收入的增加。

嗨啤合伙人酒馆新单店模型优势显现，一二线城市日均销售额/整体店效均优于存量直营及特许合作酒馆。公司嗨啤合伙人新单店模型具备下述优势：1）新单店模型面积较小，保本点相对较低，因而具备强抗风险能力和更多获利空间；2）通过调动加盟商资源，在相应城市/地区的门店选址、获客资源、营销渠道上获得优势，提升门店经营业绩。受益于公司与加盟商的优势互补，公司嗨啤合伙人在高速扩张的同时高线城市日均销售额表现优异，一线/二线城市酒馆嗨啤合伙人酒馆日均销售额分别为0.94/0.77 万元，较同城市线级直营及特许合作酒馆日均销售额+25.33%/+8.45%；较原酒馆模型而言更小的门店面积和更高的日均销售额使嗨啤合伙人单个酒馆日均坪效也远高于原酒馆，23 年嗨啤合伙人酒馆日均坪效为34 元/平方米，较直营酒馆/特许合作酒馆+78.95%/+70.00%。

投资建议：聚焦公司后续发展中可带来成长空间的三大方向：1）门店矩阵优化：向平台型公司、轻资产模式转型，现有直营酒馆/特许经营酒馆矩阵持续优化，存量优质酒馆利润率有望提升；2）海伦司·越新店型发力。下沉市场餐饮业态仍处发展阶段，海伦司·越可作为下沉市场排挡/餐吧等业态的升级替代，成长空间广阔。3）“嗨啤合伙人”合作模式发力：公司2023 年6 月通过“嗨啤合伙人”计划推出新合作模式与单店模型，嗨啤合伙人酒馆单店具备低保本点、强盈利能力特性，一二线城市日均销售额/整体店效均超越原有酒馆，目前仍处快扩阶段，截至24 年3 月19 日嗨啤合伙人酒馆数已达183 家，看好其对公司业绩增长/品牌口碑优化/品牌覆盖面拓展持续赋能效果。预计公司24/25/26 年实现利润2.63/4.10/4.93 亿元，对应PE 值14x/9x/8x，维持“推荐”评级。

风险提示：行业竞争加剧风险，嗨啤合伙人后续经营表现不及预期风险。