事件：公司發佈2023 年年報，實現營業收入、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤分別爲156.23/8.22/7.74 億元，同比+11%/132%/111%；經營性淨現金流6.72億元，同比-62%；EPS（基本）1.48 元。擬向全體股東每10 股派發現金紅利3.0 元（含稅），股利支付率爲20.32%。業績基本符合預增公告。
點評：
Q4 業績承壓，全年醫藥工業收入增長較快，醫藥商業收入下滑。4Q23 營收、歸母淨利潤、扣非淨利潤分別爲34.40/0.64/0.59 億元，同比-1.6%/-35.7%/+20.0%，業績承壓與高基數、研發費用和資產減值損失加大有關。2023 年未抵銷前的醫藥工業/醫藥商業/中藥材資源實現營收103.88/ 77.26/10.17 億元，同比+19%/ -3%/+119%，工業和中藥材資源收入增長勢頭較好。中藥材板塊實現全面統籌，開創政企合作新模式，持續擴大藥材種植規模，推進數字化。醫藥商業收入下滑估計與院內政策和區域政策波動有關。2023 年經營活動淨現金流大幅下滑，源於22 年底疫情相關產品暢銷、預收貨款較大。
中藥工業營銷破圈，主品戰略延續強勢。公司堅持以現代中藥智造爲戰略主線，2023 年醫藥工業中，現代中藥和化藥實現營收66.04/37.84 億元，同比+31.64%/2.72%。主品品牌戰略持續發力，深挖產品價值，功能拓展宣傳，精準投放媒體，助推OTC 產品快速增長。處方藥市場學術賦能，助力臨床推廣與品牌提升。核心產品藿香正氣口服液、急支糖漿、通天口服液、鼻竇炎口服液、散列通的銷售收入分別同比+45%/67%/10%/22%/55%。
結構優化提質增效，加大研發和數字化轉型。2023 年毛利率同比+3.18pp 至48.60%，扣非淨利率同比+2.36pp 至4.96%。其中，醫藥工業毛利率同比+0.62pp至64.74%，與產品結構優化、價格和成本管控水平提升有關；醫藥商業毛利率同比+0.15pp 至9.60%，與供應鏈建設和商業改革有關；中藥材資源毛利率同比+0.11pp 至7.90%。費用率方面，銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+0.41/-0.53/ +0.74/-0.33pp，營銷和研發投入加大，蓄力中長期發展，管理和財務費用率得到有效控制。公司經營質效提升，2023 年資產負債率同比-6.09pp 至74.01%，應收賬款週轉天數同比縮短2.78 天。2024 年公司將圍繞數字化轉型，以數據賦能生產運營及組織變革，發展中藥材資源產業化，開拓第二增長曲線。
盈利預測、估值與評級：公司品牌和品種資源深厚，全面推進國企經營整改，加快數字化轉型，中長期高質量發展可期。考慮到資本開支、數字化轉型和研發投入加大，我們下調24-25 年歸母淨利潤預測爲10.90/13.77 億元（較上次預測下調17%/16%），新增26 年歸母淨利潤預測爲16.55 億元，同比+33%/26%/20%，當前股價對應PE 17/13/11 倍，考慮到龍頭國企估值較低，維持“買入”評級。
風險提示：核心品種銷售不及預期；資本結構調整進度低於預期；改革不及預期。