2023 年利潤大幅高於我們預期
公司公佈2023 年業績：收入137 億元，同比增長21%；歸母淨利潤27 億元，同比增長71%。2H23 收入68 億元，同比增長11%；歸母淨利潤14億元，同比增長49%。公司2023 年收入符合我們預期，由於中間體價格維持高位且全年滿產，淨利潤大幅高於我們預期。
發展趨勢
中間體利潤高速增長，6-APA 價格高位堅挺。1）中間體：2023 年收入23.2 億元（+44.9% YoY）,分部利潤19.9 億元（+116% YoY）,分部利潤率同比增長13.2ppts 至34.5%。2H23 收入12.7 億元（+47.9% YoY），分部利潤11.7 億元（+139% YoY）,分部利潤率同比增長17.4ppts 至38.2%。
我們測算2H23 6-APA 平均市場報價約364 元/kg，同比持平，環比小幅下滑。公司預計1Q24 成交均價同比基本持平，出口及訂單結構導致月均價有所波動。2）原料藥：2023 年收入64.0 億元（+23.7% YoY）,分部利潤7.8億元（+103% YoY）,分部利潤率同比增長4.2ppts 至10.6%。公司中間體及半合成青黴素類原料藥2023 年全年滿產，公司預計2023 年6-APA 國內產能變化不大，公司和幾家主要供應商產能利用率均處在高位；印度今年產能投放有限，歐洲產能呈減少趨勢。下游青黴素類抗生素產品需求旺盛，公司2024 年擬新增氨苄西林原料藥及口服克拉維酸鉀製劑產能。
製劑板塊收入穩健增長，分部利潤有所下滑。2023 年，公司製劑收入50.2億元（+10.2% YoY），分部利潤5.9 億元（-26% YoY），分部利潤率同比下降5.8bps 至11.7%。1）人用抗生素收入21.5 億元（+3.2% YoY），他唑仙中標第八批集採，收入同比增長0.6%至6.8 億元；2）胰島素收入11.2 億元（-4.9% YoY），建議關注4 月胰島素國採續約進展；3）獸藥收入11.8億元（+48.1%），目前94.5%收入爲畜藥，公司積極佈局寵物新藥。
研發管線順利推進。2023 年研發投入8.1 億元（+36.2% YoY），公司預計隨着多款新品種進入臨床，未來1-2 年研發投入快速增長。公司預計利拉魯肽注射液（糖尿病）2024 年獲批，司美格魯肽注射液糖尿病/體重管理適應症2025/2027 年獲批。UBT251 注射液（GLP-1/GIP/GCG 三激動劑）完成中美雙報，國內Ib 期正在入組，公司計劃尋求海外MNC 合作伙伴。
盈利預測與估值
由於公司產能利用率超預期，我們上調2024 年EPS 預測31%至1.52 元，首次引入2025 年EPS 預測1.55 元。當前股價對應5.2/4.9x 2024/2025 年P/E。維持跑贏行業評級，上調目標價31%至10.5 港元，對應6.0/5.7x2024/2025 年P/E，較當前股價17%的上行空間。
風險
研發進度不及預期，中間體價格下滑風險。