2023 年歸母淨利潤基本符合我們預期，但毛利率不及我們預期
公司公佈2023 年業績：實現營業收入24.25 億元，同比+14.6%；歸母淨利潤7.45 億元，同比+2.0%；扣非後歸母淨利潤6.95 億元，同比-1.1%，非經常性損益主要爲違約賠償收入3,735 萬元。2023 年歸母淨利潤基本符合我們預期，但毛利率低於我們預期。單季度來看，4Q23 實現營業收入7.68 億元，同比+24.4%；歸母淨利潤1.82 億元，同比+4.9%。
發展趨勢
2H23 各項業務收入增速有所恢復，4Q23 毛利率不及預期。1）色選機：
23 年收入14.76 億元、同比+19.4%，2H23 收入9.12 億元、同比+30.3%，我們認爲主要系公司產品競爭力持續提升，下半年發力國內+海外色選機產品銷售；2）口腔CBCT：23 年收入7.56 億元、同比+5.51%，2H23 收入4.53 億元、同比+8.5%，我們認爲下半年景氣度已有修復、但整體仍較疲軟；3）工業檢測：23 年收入1.57 億元、同比+60.98%，2H23 收入0.76 億元、同比+74.4%，我們認爲主要系低基數+多應用場景。毛利率方面，2023 年色選機/口腔CBCT/工業檢測毛利率爲49.29%/53.65%/56.56%、同比-0.17/-2.22/+5.32ppt，2H23 色選機/口腔CBCT/工業檢測毛利率爲48.58%/52.56%/62.42%，4Q23 公司毛利率爲49.9%、同比-4.1ppt，我們判斷主要系色選機銷量衝高壓縮毛利率疊加口腔CBCT 中低端產品佔比提升（新增較多二三線城市口腔診所）+競爭加劇。
全年費控較好，4Q23 銷售/研發費用率提升。2023 年公司銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+0.9/-0.8/+0.3/+2.5ppt，總體費控良好、財務費用率增長主要系匯兌收益減少，2023 年淨利率爲30.7%、同比-3.8ppt。4Q23 公司銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+4/-1.5/+1.9/-1.4ppt，其中銷售費用率提升主要系4Q23 加大銷售，研發費用率提升主要系投入在美亞雲平台。
現金流大幅恢復，保持高分紅率。2023 年公司經營活動現金流6.75 億元、同比+114%，存貨管控良好；23 年末應收賬款5.68 億元、同比+61%，主要系海外銷售增多、回款較慢。我們計算公司2023 年股利支付率82.7%（去年爲84.6%），保持高位。
智能工廠投產加碼色選機市場競爭力，口腔CBCT 景氣度恢復中。隨着公司智能工廠持續投入使用，公司產品質量提升的同時成本節約可以部分讓利下游，提升色選機市場競爭力；同時，我們判斷2024 年口腔CBCT 行業正持續修復中、當前滲透率仍有較大空間。
盈利預測與估值
由於毛利率不及預期，我們下調24 年淨利潤10.1%至8.25 億元，引入25年淨利潤9.27 億元。當前股價對應2024/2025 年20.7 倍/18.4 倍市盈率。
維持跑贏行業評級，考慮到行業估值中樞上行，維持23.35 元目標價，對應2024/2025 年25.0 倍/22.2 倍市盈率，較當前股價有20.7%的上行空間。
風險
材料價格上漲，海外市場拓展不順，匯率波動風險，CBCT競爭加劇。