2023 年、4Q23 業績符合我們預期
公司公佈2023 年業績：2023 年營收/銷量/ASP/噸成本同比+5.5/+4.9/+0.5/+3.2%；歸母淨利潤同比+5.8%；毛利率/銷售費用率/管理費用率/歸母淨利潤率/扣非歸母淨利潤率同比-1.3/+0.5/-0.5/+0.0/+0.1ppt。單4Q23 營收/銷量/ASP/噸成本同比-3.8/+4.8/-8.1/+5.9%；歸母淨利潤同比-109%（虧損0.07 億元）；毛利率/銷售費用率/管理費用率/歸母淨利潤率/扣非歸母淨利潤率同比-6.8/+4.9/+0.4/-4.8/-4.7ppt。2023 年、4Q23 業績符合我們預期。
發展趨勢
2023 年銷量表現亮眼，高端化節奏有所拖累。2023 年公司啤酒業務收入同比增長5.4%，其中量/價分別同比+4.9%/+0.5%。分結構看，疆外紅烏蘇 、1664 產品恢復不及預期，8 元以上高檔系列產品的量/價分別同比+4.0%/1.2%；4-8 元主流系列表現優異，主因主流產品爲基地市場主力產品，量/價分別同比6.0%/-0.3%。4Q23 噸價同比-8.1%，主因疫情後營銷投入正常化、高端略有承壓；4Q23 行業產量同比-9.6%，但在4Q22 疫情影響銷量低基數下，公司逆勢實現量增4.8%。
2023 年成本承壓、銷售費用微升，但管理效率提升。成本端，2023 年因原材料成本上行，公司噸酒成本同比增長3.2%，且因產品結構升級趨勢放緩，公司毛利率同比下降1.3ppt。費用端，2023 年廣告及市場費用同比增長10%，主因疫情後公司加強市場建設，帶動銷售費用率同比+0.5ppt。受益於管理效率提高，全年淨利率基本平穩。
2024 年展望：“嘉速揚帆”戰略聚焦重點項目精耕，推進高端化延續。據公司年報，公司計劃2024 年實現收入中到高個位數增長，將持續推動“揚帆27”和“嘉速揚帆”戰略，推進高端化升級。公司“6+6”國際品牌+本土品牌佈局各價格帶和場景，我們認爲需求分化下主流產品有望保持增長趨勢，疊加大城市計劃下高端產品向外延申。我們也提示，高端產品對夜店、餐飲恢復更爲敏感。成本端，原料成本下行，但廣東工廠投產導致折舊攤銷上行，公司毛利率表現或弱於行業表現。我們預計費用端或保持平穩，渠道費用比重將提升、空中費用適當縮減，大城市開拓費用重點轉向核心城市深挖；整體看盈利能力有望保持穩中有升。
盈利預測與估值
我們基本維持2024/25 年歸母淨利潤14.7/16.0 億元，當前股價交易於2024/25 年21.2/19.5 倍PE 估值，我們維持目標價70.00 元/股，對應2024/2025 年23.0/21.2 倍P/E 估值，較當前股價有8.6%的上行空間。維持跑贏行業評級。
風險
結構升級不暢，競爭加劇，渠道管理不善，食品安全等。