報告要點
事件
公司公告2023 年報。2023 年，公司實現總營收148.15 億元（+5.53%），歸母淨利13.37 億元（+5.78%），扣非歸母淨利13.14 億元（+6.45%）。23Q4 單季，公司實現總營收17.86 億元（-3.76%），歸母淨利-0.07 億元（-109.23%），扣非歸母淨利-0.13 億元（-117.73%）。公司每股擬發放現金紅利2.80 元（含稅），分紅率爲101.39%。
啤酒產品持續量價齊升，南區保持較快增長
1）公司啤酒產品持續量價齊升。2023 年，公司啤酒總銷量爲299.75 萬千升，同比+4.93%，推算平均單價爲4.82 元，同比+0.48%。
2）各檔次啤酒銷量穩健增長，高檔啤酒單價繼續提升。2023 年，公司高檔（消費價格8 元+）、主流（消費價格4-8 元）、經濟（消費價格4 元以下）啤酒收入分別爲88.55、52.97、2.90 億元，同比+5.18%、+5.64%、+10.06%；分量價來看，高檔、主流、經濟啤酒銷量分別同比+3.98%、+5.97%、+3.80%，單價分別同比+1.15%、-0.31%、+6.03%。
3）國際、國內品牌啤酒單價持續提升。2023 年，公司國際、國內品牌啤酒收入分別爲52.78、91.64 億元，同比+8.30%、+3.86%；分量價來看，國際、國內品牌啤酒銷量同比+7.93%、+3.82%，單價同比+0.34%、+0.04%。
4）南區收入增速領先。2023 年，公司中區、南區、西北區收入分別爲60.84、43.34、40.23 億元，同比+3.01%、+13.74%、+1.10%，南區增速領先；截至23 年末，中區、南區、西北區經銷商數量分別爲1391、561、1117 個，同比+4.67%、+17.36%、-10.50%，南區經銷商數量增長較快。
精細化管理，管理、研發費用率下降
1）原料成本增長，毛利率有所下降。2023 年，公司毛利率爲49.15%，同比-1.33pct，主要由於原料成本等增長（原料成本/收入同比+1.57pct 至32.58%）；其中，高檔、主流、經濟啤酒毛利率分別爲55.01%、42.96%、12.92%，同比-1.57、-0.88、+0.78pct。
2）精細化管理，管理、研發費用率下降。2023 年，公司淨利率爲18.30%，同比-0.12pct。2023 年，公司銷售、管理、研發、財務費用率分別爲17.10%、3.34%、0.18%、-0.41%，同比+0.53、-0.47、-0.61、-0.01pct，管理、研發費用率下降，銷售費用率增長主要由於公司加大市場投入。23Q4，公司淨利率爲0.15%，同比-9.86pct，歸母淨利率爲-0.42%，同比-4.80pct，主要由於毛利率下降（毛利率同比-6.80pct 至48.79%）及銷售費用率增長（銷售費用率同比+4.88pct 至33.10%）。
成本回落帶動盈利改善，大城市計劃進軍東部市場1）原料價回落，成本壓力逐步釋放。啤酒企業主要釀造材料大麥價格2023 年初以來逐步回落，2024 年2 月大麥平均進口價格較23 年初下降接近32%，隨着原料庫存成本逐步下降，公司盈利能力有望逐步改善。
2）“嘉速揚帆”，持續推動高質量發展。2024 年，公司“揚帆 27”戰略進入新的發展階段——“嘉速揚帆”。公司將在產品上，提升高端產品增長，加速啤酒以外品類增長；在區域上，加快在增長型市場的增長，推動基地市場的利潤增長；並持續推動數字化轉型，提升供應鏈效率，持續關注成本。
投資建議
我們預計公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲14.32/15.30/16.13 億元，增速7.16%/6.85%/5.36%，對應3 月29 日PE 分別爲22/20/19X（市值312 億元），維持“買入”評級。
風險提示
消費場景波動風險、大單品銷售不及預期風險、原材料價格大幅波動風險。