事件：
2024 年3 月28 日，公司發佈2023 年年度報告。2023 年公司實現營業收入156.23 億元，同比增長10.58%；實現歸母淨利潤8.22 億元，同比增長131.99%，實現扣非歸母淨利潤7.74 億元，同比增長111.35%。單季度來看，2023 年Q4 公司實現營業收入34.40 億元，同比下滑1.57%，實現歸母淨利潤0.64 億元，同比下滑35.73%，實現扣非歸母淨利潤0.59 億元，同比增長19.96%。
業績符合預期，現代中藥實現高增長，首次拆分中藥材資源業務。
根據公司2024 年1 月發佈的業績預告，2023 年預計實現歸母淨利潤約8.3 億元,同比增長約137.34%；預計實現扣非歸母淨利潤約7.6億元，同比增長約107.29%，最終年報披露業績基本符合預期。分業務板塊來看：2023 年醫藥工業實現銷售收入103.88 億元，同比增長19.40%，其中現代中藥實現銷售收入66.04 億元，同比增長31.64%，多個核心品種實現高增長；化藥實現銷售收入37.84 億元，同比增長2.72%，我們推測主要是受到外部政策變化環境的影響；2023 年醫藥商業實現銷售收入77.26 億元，同比減少3.31%，收入增長未能達到預期，公司通過內部管理降成本控費用，川渝兩大經營平台經營質量大幅提升；2023 年公司首次拆分中藥材資源業務，全年中藥材資源實現營業收入10.17 億元，同比增長118.71%，年報指出公司中藥材規範化基地在地面積達20 萬畝，其中大品種“1 號工程”紫蘇種植5 萬畝、蒼朮種植1.2 萬畝、半夏種植1 萬畝。
堅持大品種戰略，核心品種實現高增長。
公司堅持大品種戰略，聚焦“6+1”重點治療領域，2023 年核心品種實現高增長。具體來看，藿香正氣口服液實現銷售收入22.71 億元，同比增長45%；急支糖漿實現銷售收入8.81 億元，同比增長67%；通天口服液實現銷售收入3.16 億元，同比增長10%；鼻竇炎口服液實現銷售收入2.61 億元，同比增長22%；複方對乙酰氨基酚片（Ⅱ）（散列通）實現銷售收入1.63 億元，同比增長55%。截至2023 年底，公司擁有中西藥批文1240 個，全國獨家生產批文86 個，2023版國家醫保目錄品種411 個（739 個批准文號），2018 版國家基藥目錄品規368 個。根據經營計劃，2024 年公司將繼續堅持大品種（品類）戰略，構建多品種、全渠道、數字化的整合營銷平台，我們預計核心品種有望延續高增長態勢。
國企改革深入推進，提質增效更進一步。
2021 年國藥集團入駐以來，隨着各項改革措施的逐步落地，2022 年和2023 年公司經營業績大幅改善。2023 年公司淨利率達到5.46%，同比增加3.04pct，提質增效更進一步。2023 年公司主營業務毛利率達到48.50%，同比增加3.14pct，我們推測主要是由於業務結構的變化，醫藥工業的毛利率相對較高，其中醫藥工業毛利率達到64.74%，同比增加0.62pct，我們認爲主要得益於產能升級，公司統籌安排產能佈局，智控系統升級完善，2023 年醫藥工業產值同比增長28%。2023 年公司銷售費用率爲33.45%，同比增加0.41pct，我們推測主要是由於業務結構的變化，醫藥工業的銷售費用率相對較高。2023 年公司管理費用率爲4.74%，同比減少0.53pct；2023 年公司財務費用率爲0.94%，同比減少0.33pct。
投資建議：
結合公司經營趨勢和發展規劃，我們假設2024 年-2026 年醫藥工業收入增速分別爲15%、15%、15%，醫藥商業收入增速分別爲10%、10%、10%，中藥材資源收入增速分別爲50%、40%、30%。根據以上假設，我們預計公司2024 年-2026 年的營業收入分別爲177.91 億元、204.14 億元、233.27 億元，歸母淨利潤分別爲10.70 億元、12.84億元、15.66 億元。考慮到公司近年來國企改革成效顯著，參考東阿阿膠、華潤三九等可比公司估值水平，給予公司2024 年22 倍PE 估值，對應6 個月目標價42.24 元，給予買入-A 的投資評級。
風險提示：國企改革不及預期的風險；中成藥或化藥集採降價的風險；中藥材價格波動的風險。