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2024 年3 月29 日，公司發佈2023 年年度報告。2023 年公司實現營業收入391.11 億元，同比增長7.19%，實現歸母淨利潤40.94 億元，同比增長36.41%，實現扣非淨利潤37.64 億元，同比增長16.45%，實現經營活動現金流淨額35.03 億元，同比增長9.14%。

業績平穩增長，四大事業群均衡發展。

2023 年公司主營業務實現平穩增長，從事業群拆分來看：1）2023年公司藥品事業群實現營業收入64.81 億元，同比增長8.16%，其中白藥系列核心產品保持較好的增長態勢，毛利率達到70.6%，同時其他品牌中藥產品實現高速增長；2）2023 年公司健康品事業群實現營業收入64.22 億元，同比增長6.50%，重點佈局口腔護理、防脫洗護等領域，雲南白藥牙膏繼續保持市場領先地位，潛力品種養元青實現全新突破；3）2023 年公司中藥資源事業群實現對外營業收入17.1億元，同比增長約22%，其中三七中藥材外銷收入同比大幅增長81%；4）2023 年省醫藥公司實現主營業務收入244.90 億元，同比增長5.63%，訂單綜合滿足率提高7.4%，訂單響應速度大幅提升22%，商品交付速度提升19%。此外，公司圍繞發展戰略，根據實際業務需求，積極探索和孵化滋補保健品事業部、美膚事業部、醫療器械事業部、天頤茶品事業部等新興事業部（BU）。我們認爲，公司四大事業群均衡發展，是公司業績實現穩定增長的基礎，新興事業部的孵化爲未來長期發展打開想象空間。

白藥系列核心產品保持市場領先地位，其他中藥品種增長亮眼。

2023 年公司白藥系列核心產品實現平穩增長：雲南白藥氣霧劑銷售收入貢獻超過17 億元，同比增長15.27%；雲南白藥膏銷售收入過9 億元；雲南白藥膠囊銷售收入過6 億元；雲南白藥（散劑）及雲南白藥創可貼銷售收入過3 億元。2023 年公司白藥核心產品繼續保持市場領先地位，年報顯示，根據中康開思系統，2023 年雲南白藥（散劑）佔據肌肉-骨骼系統骨傷類全身用藥中成藥零售市場份額14.5%，市場排名第一；雲南白藥氣霧劑在肌肉-骨骼系統關節和肌肉疼痛局部用藥中成藥氣霧劑零售市場份額91.0%，市場排名第一；雲南白藥創可貼佔外用止血類（含藥）創可貼零售市場份額66.5%，市場排名第一。2023 年公司其他中藥品種增長亮眼：蒲地藍消炎片、藿香正氣水銷售收入均實現過億元，分別同比增長近16%、W124%；宮血寧膠囊銷售收入實現同比上漲47%；氣血康口服液實現銷售收入2.31億元，同比增長15%。我們認爲，白藥系列核心產品市場領先地位穩固，其他中藥品種帶來新的增長引擎，公司藥品事業部有望保持良好的增長態勢。

雲南白藥牙膏保持市場領先，潛力品種養元青實現新突破。

2023 年公司健康品事業群實現平穩增長，其中雲南白藥牙膏繼續保持市場領先地位，其他日化產品有較大增長潛力。年報顯示，2023 年雲南白藥牙膏國內市場份額達到24.60%（數據來源：尼爾森零售研究數據YTD2312），繼續保持市場份額第一，線上渠道銷售業績亮眼，2023 年“雙11”期間，雲南白藥天貓牙膏官方旗艦店單店銷售業績首次破億，成爲首個憑藉牙膏單品破億的旗艦店，在抖音也奪得牙膏爆款榜第一、抖音品牌牙刷爆款榜第一等全新戰績。2023 年公司健康品事業群潛力品種養元青實現新突破，全年銷售收入突破3 億元，同比增長36%，2023 年“雙11”期間，養元青在天貓國貨防脫品類排名第一、2023 年年度累計抖音銷售破億元，核心大單品控油防脫套裝登頂抖音商城防脫洗髮****款榜第一、拼多多平台滋養防脫洗髮水暢銷榜第一。我們認爲，雲南白藥牙膏市場份額穩步提升，隨着以養元青爲代表的潛力品種取得新突破，公司健康品事業群有望保持平穩增長。

繼續保持高比例現金分紅，高股息優質資產。

公司高度重視現金分紅，根據Wind 統計，雲南白藥上市以來（1993-2022 年）累計現金分紅達到207.51 億元，其中2017-2020 年連續4 年在所有醫藥上市公司中分紅金額排名第一，成爲高分紅的典範。

2021 年以來，由於公司對外投資出現虧損，報表層面出現較大幅度的公允價值變動，公司淨利潤和現金分紅金額同步下滑。2023 年以來，公司聚焦主業，業績明顯改善，現金分紅金額大幅提升，年報顯示，公司2023 年度分紅預案爲每10 股派息20.77 元，現金分紅總額達到37.06 億元，佔2023 年歸母淨利潤的比例達到90.53%，以2024 年3 月29 日收盤價計算，公司股息率高達4.09%。

投資建議：

結合公司業務定位和發展規劃，我們假設2024 年-2026 年公司藥品銷售收入增速分別爲8%、8%、8%，健康日化收入增速分別爲5%、5%、5%，中藥資源收入增速分別爲12%、12%、12%，藥品流通收入增速分別爲6%、6%、6%。根據以上假設，我們預計公司2024 年-2026 年的營業收入分別爲416.17 億元、442.93 億元、471.49 億元，歸母淨利潤分別爲44.63 億元、48.73 億元、52.71 億元。考慮到公司高股息資產的屬性，參考東阿阿膠、江中藥業等可比公司估值水平，給予公司2024 年25 倍PE 估值，對應6 個月目標價62.00元，給予買入-A 的投資評級。

風險提示：中藥材價格波動風險，現金分紅政策變動風險，宏觀消費環境壓力風險。